近日，招商银行在公布其2020年业绩的同时，宣布其合计持有50%股份的子公司招联消费金融即将启动IPO。招联成为捷信、马上之后第三家宣称启动上市的持牌消费金融机构。
根据其公告信息显示，招行计划收购其子公司招商永隆持有的招联25.85%的股权，加上其自身所持有持有24.15%股权，收购完成后，招行将持有招联金融的50%的股权，而招联股东结构也将调整至仅招银、中国联通分别持股50%的模式。
结合其公告信息，不排除此举是为后期上市提前扫清股权结构的障碍。
作为第一批被银保监会批准成立的持牌金融机构，成立于2015年的招联金融至今已走过了6个年头，正所谓背靠大树好乘凉，更何况还是招商银行与中国联通这两个金主爸爸。
根据公开数据显示，成立以来，招联发放贷款及垫款金额从2016年的181.89亿元增至2019年的931.27亿元，年均复合增长率72.4%，营收从2016年的11.91亿元增至2020年的128.16亿元，年均复合增长率81.1%，净利润从2016年的3.36亿元增至2020年的16.68亿元，年均复合增长率49.3%。
截至2020年末，招联总资产首次突破千亿元达到1083.11亿元，净资产首次突破百亿元达到110.28亿元。
无论是资产规模，还是盈利能力，这个时点提出招联IPO的计划也是顺理成章。
而不论是招联、马上、捷信三家哪个成为第一个“吃螃蟹”的人，都不可避免的要考虑上市时的估值问题。然而，捷信此前突然取消上市，目前国内并无同类持牌机构成功IPO可供参考。
一般而言，企业估值较高，对于后来者是一种标杆榜样；估值较低，无疑也将会打击后来企业的上市积极性。所以，如何合理估值，将成为该类公司上市路上的第一个要点。
基于此，消金界依据招联金融的业务实质，以及近期政策对行业的监管定位，选择了国内零售银行、互金中概股、美国同类金融信贷机构等三个可比目标，从市盈率（PE）与市销率（PS）两个维度对其进行估值分析。一家之言，抛砖引玉，希望可以引发行业讨论与重视这一问题。
可比公司：国内银行
考虑到招联主要业务为面向C端用户发放个人消费贷款，从业务性质来讲，该类业务也更类似于银行等金融机构的零售金融业务。
故而，消金界筛选出了国内上市银行业机构中零售金融业务做得相对不错的招商银行、宁波银行、平安银行等三家可比公司。
具体方法是结合招联2020年财务数据及最新市值规模，估算其对应的PE与PS值，再联系其2020年营收及净利润数据，从上述三家可比公司平均市盈率与平均市销率两个维度，对招联进行估值。
上述市盈率及市销率数据取得是2021年3月26日数值
具体方法如下：
站在市盈率估值来看：招商银行、宁波银行、平安银行截止到最近观察日的市盈率分别为13.36倍、15.8倍、14.18倍，平均之后的市盈率为14.4倍，按招联2020年16.68亿元的净利润来估算的话，招联市场估值约为240亿元。
站在市销率估值来看：招商银行、宁波银行、平安银行截止到最近观察日的市销率分别为4.5倍、6倍、2.7倍，平均之后的市销率为4.4倍，按招联2020年128.16亿元的营收来估算的话，招联市场估值约为563.9亿元。
可见，如果可比目标公司对照国内的银行机构来估值的话，按照市销率无疑会使其市场价值整体提升一倍有余。
不过，出现这种情况的原因在于，与招商银行、宁波银行、平安银行三大金融机构相比，同等规模的营收情况，招联的盈利能力明显跟三大行不在同一阵线，即使是盈利能力最弱的平安银行，净利率也有18.8%，而招联净利率仅为13%，按市盈率来估算其整体价值的话，明显有点找虐的倾向。
可比公司：互金中概股
从业务实质来看，招联金融跟可比互金中概股还是有一定的差异化，更准确的来讲，互金中概股类似于招联的资金分发渠道之一，角色定位也更加偏向于助贷这一性质。
但随着国内持牌金融机构与这些助贷机构的绑定程度加强，助贷机构参与到信贷整体流程的广度也在不断地拓宽边界，通过自有小贷公司及资产证券化（ABS）也参与到了上游信贷资金的自有筹集这一业务。
不难发现，助贷机构与持牌消费金融业务边界也呈现越来越模糊化的趋势。
基于此，消金界选取了国内头部的360数科、乐信、信也科技等三家互金中概股市盈率及市销率对于招联消费金融进行市场估值，还是有一定的借鉴参考意义的。
上述市盈率及市销率数据取得是2021年3月26日数值
站在市盈率估值来看：360数科、乐信、信也科技截止到最近观察日的市盈率分别为6.86倍、20.1倍、6.48倍，平均之后的市盈率为11.15倍。按招联2020年16.68亿元的净利润来估算的话，招联市场估值约为185.9亿元。
站在市销率估值来看：360数科、乐信、信也科技截止到最近观察日的市销率分别为1.77倍、1.02倍、1.69倍，平均之后的市销率为1.49倍，按招联2020年128.16亿元的营收来估算的话，招联市场估值约为亿元190.9亿元。
对比两种估值方式，得出的市场估值其实相差不大，仅仅相差5亿元左右。
但是，对比前文可比目标公司为国内银行机构的情况下，以在美上市互金中概股得出的估值明显是低于其前者不少。
出现这种情况的原因，消金界认为主要受几个因素的影响：
一是业务实质不同。互金中概股明显还是更偏向于助贷这一性质，而招联消费金融更像是银行等金融机构单独将其零售信贷业务进行剥离的出来一种专业经营，其业务本身也更偏向于持牌金融机构，纳入非银金融机构这一体系进行管理；
二是中美资本市场估值的差异。相对来讲，美国资本市场更为成熟一些，加上投资者以专业机构为主，所以，估值上明显是比中国资本市场上要低上一些；
三是互金中概股受国内政策影响明显，业务波动也会较为明显，加上主观认为的一些企业信息差，进而影响估值偏低。
上述三个原因之下，也就是使得招联如果参照在美互金企业的市盈率及市销率估值的话，明显低于参考国内银行这个可比公司下的估值。
可比公司：美国同类金融机构
美国可比公司方面，消金界选取了Capital one这家机构，主要理由有几点：
一是业务实质与招联有相似之处，都是面向个人用户提供消费信贷支持，Capital one是从个人信用卡交易起家，后续又将业务拓展至对公层面，而招联是现金借款介入，目前也将业务拓展至小微企业层面，发展路径及初始业务来看，有明显的同步之处；
二是都是从线上介入，更注重数据与信息化技术在信贷当中的作用，无论是Capital one还是招联，不同于传统的信贷机构的注重线下风险审核的应用，两者都更相信数据及技术在信贷决策中的应用，其初始业务也都是从线上起家，商业模式近似相同。
基于此，故选择Capital one作为招联估值的可比公司之一。
上述市盈率及市销率数据取得是2021年3月26日数值
站在市盈率估值来看：Capital one截止到最近观察日的市盈率为21.51倍，按招联2020年16.68亿元的净利润来估算的话，招联市场估值约为358.7亿元。
站在市销率估值来看：Capital one截止到最近观察日的市销率为2.05倍，按招联2020年128.16亿元的营收来估算的话，招联市场估值约为262.7亿元。
与前两类可比公司算出的估值恰恰相反，如果对照Capital one这一可比公司来计算估值，站在市盈率的角度得出的估值反而较高，而站在市销率角度得出的估值反而较低。
同时，从估值金额来看，无论是PE还是PS估值，参照Capital one得出的估值明显高于参照互金中概股的估值。
不过，对比可比公司，招联估值在PE角度下高于参考国内银行机构的PE估值，但在PS估值下低于参考国内银行机构的PS估值。
综合上述三类可比目标来看，招联消费金融参照国内银行机构这一可比公司PS下的估值最高，参照Capital one这一可比公司PE及PS下的分列二三位。
因此，从估值角度来看的话，如果招联消费金融想获得更高的估值，还需要抬出自己持牌金融机构的这一身份。
毕竟，在国内开业不足30家持牌消金的情况下，牌照的稀缺性及垄断性特质，依然是寻求市场高估值的主要卖点。
