历史沿革
公司前身信测电磁成立于2000年7月，成立起初主要聚焦电磁兼容技术开发、测试及相关仪器销售，2003年11月公司更名为信测科技。
2005年起公司区域布局逐步向全国拓宽，同时于2014年建成汽车材料、食品检测实验室，检测领域持续多元，2021年公司通过收购三思纵横51%股权切入力学设备领域，同年1月于深交所上市。
当前公司业务领域覆盖力学试验设备及检验检测两大板块，检测下游包括电子电气、汽车零部件、食品和农产品、工业产品、日用消费品等多个领域，其中公司在汽车和电子检测领域具备显著优势，积累了李尔、东风、广汽等车企以及联想、华为、飞利浦等优质电子电气客户，品牌效应凸显。
股权结构
股权结构稳定，控制权集中于实控人。截至2023年12月，公司第一大股东为吕杰中，持股比例17.64%，系公司董事长及总经理；吕保忠系吕杰中之兄，持股比例14.06%，系公司副董事长；高磊系二人长兄之妻，持股比例12.37%，三人为一致行动人，合计持股比例44.07%，其他股东持股比例均不超过10%，控制权集中于实控人。
公司旗下子公司按照区域分类，遍布全国主要市场，在深圳、广州、东莞、武汉、苏州和宁波等城市设立重点实验室，拥有武汉、苏州、广州、宁波、深圳五大汽车检测基地。
1.2. 业务结构：汽车、电子检测收入贡献比超60%
汽车、电子检测占比超60%，并购三思纵横开拓力学测试设备业务。公司主营业务包括检验检测及力学试验设备两大板块，2022年检测业务实现营收4.2亿元，占总营收的77%，其中汽车/电子电气/消费品/健康环保/其他检测占总营收比分别为38%/26%/7%/4%/3%，汽车、电子检测营收占比超60%；试验设备业务实现营收1.3亿元，占总营收的23%，主要系2021年并购的三思纵横贡献。
1）汽车检测：公司聚焦汽车研发阶段测试认证（DV/PV），直接参与客户产品研发，为其提供研发阶段的定制化、研究型试验服务，包括通过公司的试验服务平台提高车型研发的试验效率，以及根据具体车型制定测试标准、开发非标测试设备等，目前公司汽车检测领域主要覆盖汽车总成及零部件功能、新能源汽车特定零部件及智能座舱、高分子材料、金属材料、环境耐候及可靠性检测等项目。
2）电子检测：公司具备完善的电子电气产品检测能力，获得了中国CNAS、CMA、德国TUV、美国A2LA、加拿大IC、中国船级社等认可资质，主要检测项目包括电磁兼容检测、安全检测、理化检测、可靠性检测、光电性能检测、LED能效认证等。
3）消费品检测：主要包括玩具及婴童用品检测、纺织品及皮革制品检测、鞋材检测、化妆品检测、文体用品检测、烟用纸张等。
4）健康环保检测：2021年公司收购广东诺尔51%股权扩充环境检测板块，主要检测项目包括食品与食品接触材料、快速检测、环境空气和废气、土壤领域、噪声领域、室内空气、公共卫生领域、海洋生态环境调查等。
5）试验设备：公司于2021年收购三思纵横51%股权，并依托其开展试验机业务。“三思纵横”为国内领先的材料力学试验与检测设备龙头，自主生产提供中高端应用的电子万能试验机、动态疲劳试验机、电液伺服试验机等主要的力学检测试验设备，并提供振动模拟分析、结构模拟分析、道路模拟分析等多种分析测试仪器和解决方案，下游客户包括国防军工、科研院所、高校、核电、造船等大中型企业。
1.3. 财务分析：营收业绩维持高增，现金流表现优异
营收规模持续扩张，业绩维持高增。2014-2022年公司营业收入稳步扩张，复合增速达22%，除2020年受宏观因素影响下滑外，其余年份均保持双位数增长，2020-2022年CAGR达38%，规模快速扩张；归母净利润于2020年探底，2021-2022年恢复高增，分别同增33%/47%。2023Q1-3公司分别实现营业收入/归母净利润5.11/1.33亿元，同增27%/40%；根据业绩预告，2023全年预计实现归母净利润1.6-1.7亿元，同增35%-45%，延续较快增长。
各业务毛利率稳步上行，盈利能力显著优于同业。2020-2022年公司综合毛利率分别为60%/59%/57%，略有下降主要因：1）2021Q4起三思纵横设备业务并表，该业务毛利率明显低于检测业务（2022年设备/汽车检测毛利率分别为43%/69%）；2）环境、消费品等毛利率相对较低的检测板块收入持续扩张。
分业务看，各项业务近年来毛利率均稳步上行，且公司综合毛利率水平大幅领先同业，我们预计主要因新车研发阶段检测业务盈利性较优，较新车强制检测企业（如中国汽研）毛利率高出超10个pct，对比综合类检测公司（如华测检测）毛利率高出约8个pct。
期间费用率有所下行，整体略高于同业。公司期间费用率自2021年起明显下降，2022年/2023Q1-3分别为34.5%/30.2%，其中2022年销售/管理/财务/研发费用率分别为16.5%/10.2%/-0.9%/8.8%，2023Q1-3公司综合费用率较上年同期已有明显下降。对比同业龙头，公司销售、研发费用率略高，主要因公司聚焦研发阶段检测，技术迭代速度快，且业务多面向B端，较G端/强制类检测业务对销售团队需求更大。
资产周转率降低致ROE下行，后续产能释放有望促ROE企稳回升。2020年起受宏观扰动、业务结构调整等因素影响，公司归母净利率有所下滑，叠加IPO后公司加快产能扩张进程，资产规模提升，总资产周转率有所下降。对比同业，公司当前ROE处于可比公司下游，后续随着新建产能逐步释放，资产周转率上行，ROE有望企稳回升。
经营现金流入持续增长，在手资金充裕。近年来公司经营性现金流维持净流入，2021-2022年分别净流入1.02/1.74亿元，净现比分别为127%/147%，现金流表现优异。截至2023Q3末，公司货币资金+交易性金融资产合计4.98亿元，占流动资产的58%，在手现金充裕；有息负债率仅4.67%，扩表空间较大。
2. 行业分析：检测行业规模稳步提升，汽车、军工等新兴领域景气快速上行2.1. 检验检测：市场规模稳步增长，CR5约3%
市场规模超4000亿，近9年CAGR达13%。根据国家认证认可监督管理委员会统计数据显示，2022年我国检验检测行业总规模达4276亿元，同增4.5%。
按总营收/报告份数测算，近年来我国检验检测行业客单价稳步提升，带动行业规模持续扩容，2013-2022年检验检测行业营收复合增速达13%。
建工建材为第一大检测市场，新兴领域营收占比稳步提升。2022年建工建材检测营收合计1049亿元，其中建筑工程/建筑材料分别实现收入689/360亿元，占检验检测市场总规模的16.1%/8.4%，合计占比24.5%，为第一大细分领域。
从增速看，近5年（2017-2022）检验检测收入复合增速排名前三的细分领域分别为生物安全（44%）、国防相关（41%）和电力（26%）。
从整体结构看，2017-2022年电子电器等新兴检验检测领域营收保持较快增长，CAGR达17%，较传统领域（包括建工建材、食品等）增速高出8个pct，营收占比整体呈上行趋势。
检验检测市场化改革持续推进，民营企业占比逐步提升。早期我国检测机构多为事业单位，隶属于行政部门。
2014年国家质检总局发布《关于整合检验检测认证机构的实施意见》，明确提出将推进检验检测认证机构与行政部门脱钩、转企改制，同时支持、鼓励检测机构并购重组，做强做大。
2014年起我国检验检测机构数量持续提升，企业制及民企检测机构占比均上行，行业市场化改革推进顺利。
2017-2021年间国务院、市场监督管理总局等部门出台多项文件，要求“检验检测认证机构与政府部分彻底脱钩”、“推动检验检测行业集约发展”，后续检测行业市场化改革有望进一步深化。
“十四五”行业规划及《质量强国纲要》出台，政策支持进一步加码。2022年市场监管总局发布《“十四五”认证认可检验检测发展规划》，部署了五大发展任务，要求推动检测行业市场化、国际化、专业化、集约化、规范化发展。
近期国务院印发《质量强国纲要》，其中再次强调“应提升检验检测、质量咨询等科技服务水平，增加优质服务供给”、同时“完善检验检测认证行业品牌培育、发展、保护机制，推动形成检验检测认证知名品牌，构建高水平质量基础设施”，行业有望迈入高质量发展期。
检验检测市场格局分散，CR5仅约3%。基于2022年检验检测市场规模测算，我国检验检测头部企业华测检测/谱尼测试/中国汽研/国检集团/广电计量/苏试试验市占率分别约1.20%/0.88%/0.59%/0.57%/0.37%/0.25，CR5仅3.27%，格局极度分散，其主要原因在于：1）检测涉及各行各业，需求分散，跨行业存在资质申请、研发、实验室建设周期，综合经营难度较大；2）化学类检测样本存在运输半径，且由于部分区域设有地方备案制度，检测行业具备显著区域化经营特征，全国化检测机构较少。
各检测领域竞争程度不一，高壁垒领域格局较优。我们以细分领域机构数量作为Y轴、规模复合增速作为X轴绘制行业规模气泡图：从整体分布看，处于左上角的领域（如车检）参与者众多、增速低，竞争格局较差；右下角的领域成长性优、机构数量少，格局较优，细分来看多为技术或资质壁垒较高的领域（如军工）或检测需求快速释放的新兴领域（如半导体、电力等）。
2.2. 汽车检测：新能源渗透率提升、车型迭代提速带动研发检测需求上行
汽车检测包括新车下线及在用车检测两大类，其中新车下线分为研发性检测和强制性检测。研发性检测一般指整车厂在产品研发阶段为改进、验证产品质量主动开展的检测。
完整的整车开发通常分为战略/概念阶段、开发阶段、产品成熟/生产准备阶段，其中研发性检测集中于开发阶段，强制下线检测发生于生产准备阶段，从战略阶段到产品成熟一般需要3年时间；强制性检测指车型导入大批量生产线前，需经由国家授权的检测机构对新上市车型执行的强制性定型试验，检验合格后可批量生产及上市销售。
新车检测包括整车-系统-零部件检测，研发类检测需求主要受车企研发支出影响。新车检测项目由整及零涉及整车试验、系统检测、零部件试验三大板块，其中整车试验项目包括整车可靠性、NVH、HVAC、EMC、化学分析、整车道路性能六大部分；系统检测项目包含发动机、车身、刹车、悬挂、电气等；零部件试验一般指动力总成、底盘、车身、内外饰、电子电器五大类。
研发类检测资金主要来源于各大车企的研发费用，因此整体行业需求受到车企研发强度影响：2013-2017年我国汽车制造业R&D经费投入稳健增长，由680亿元增长至1165亿元，复合增速达14.4%；从上市公司看，2018-2022年主要上市车企研发费用率持续提升，由2.26%增长至3.48%，研发投入强度持续加大，带动新车研发检测市场规模逐年扩张。
按车企研发费用检测费占比测算，2022年新车研发检测市场规模超320亿元。根据工信部披露，2022年汽车制造业营业收入92900亿元，按照2022年上市车企研发费用率（3.48%）对应研发开支约3234亿元。
从比亚迪、长安汽车、福田汽车等车企公开数据看，检测/试验费占研发费用比例均值为8%，考虑到大型车企一般会自建检测实验室，外包比例较低，因此估算全行业检测费占比高于上市公司数据，我们测算时假设为10%，对应2022年新车研发检测市场规模323亿元，空间广阔。
新能源车渗透率上行、车型迭代提速有望促研发检测市场规模持续提升。近年来我国新能源车渗透率持续提升，2023年新能源车销量渗透率已达32%，12月单月渗透率达38%。根据国务院发展研究中心市场经济研究所副所长王青在2023智博会上发言表示：我国新能源汽车市占率正处于快速提升阶段，预计到2025年新能源汽车市占率可达50%，到2030年有望突破90%。
对比传统油车，新能源车新增电池、电机、电控等三电系统及功率半导体，有望带动相关零部件检测需求上行。
此外，汽车智能化趋势下，车型迭代明显提速，2021-2023年分别推出乘用车新品399/424/427款，部分新能源车迭代周期不到1年（传统油车约3-5年），带动汽车研发检测市场规模持续提升。
新车研发检测格局相对分散，实验室名录资质为主要壁垒。汽车研发阶段检测参与者较多，信测、广电等专业检测机构布局较早，业务占比相对较高，华测、谱尼、苏试等综合检测机构近年来积极开拓相关业务，相关检测能力逐步完善。
汽车研发检测除具备相关检测参数资质外，需同时进入主机厂实验室名录方可承接上游零部件厂的检测订单，实验室白名单为核心壁垒。
新车强制检测受政策驱动，牌照壁垒较高，单车价值量低于研发类检测。我国新车下线需通过强制性技术标准检测，包括认监委《机动车辆类汽车产品强制性认证实施规则》、工信部《车辆生产企业及产品公告》、环保部《车辆产品环保目录》等，检测机构需为获得政府主管部门授权的国家级质量监督检验机构。
当前我国新车强制下线检测全牌照机构仅中国汽研、中汽中心、长春中心、襄阳中心、上海中心、客车中心6家，市场集中度较高。
根据工信部披露，2023年新能源/燃油车公告审批上市数量分别为4839/16461款，我们假设单车检测费分别为225/200万元/款，对应检测市场分别为109/329亿元，合计438亿元。
对比研发类检测，新车强检多为标准化检测，技术含量较低，单车价值量不高，且毛利率明显低于研发类检测（2022年中国汽研/信测标准汽车检测毛利率分别为48%/70%）。
2.3. 军工检测：第三方检测需求显著放量，业务壁垒较高
军工检测包括环境可靠性、元器件筛选等检测，需求主要受国防支出中装备费资金影响。
军工检测主要包括环境与可靠性试验、电子元器件检测筛选、电磁兼容性试验三大类型，检测需求贯穿军用装备从立项论证到生产使用的全生命周期，其中环境与可靠性试验主要评估产品在规定的环境条件和时间内能否实现预期功能；电子元器件检测筛选指依照军用标准对元器件二次检测筛选，剔除有潜在缺陷的元器件；电磁兼容性试验用于评定产品对其他电子设备的电磁干扰情况及抗干扰能力。
军工检测的资金主要源于国防预算支出，2012-2022年我国国防支出由6692亿元逐步增长至14752亿元，复合增速8.2%。
从支出结构看，根据国防部《新时代的中国国防》白皮书，增长的国防费主要用于加大武器装备建设投入，2010-2017年装备费占国防开支比由33.2%提高至41.1%，复合增速13.4%。
按国防支出装备费率检测费率测算，2022年军工检测市场规模约590亿元。根据国家统计局披露，2022年国防支出为14752亿元，按照2012-2017年装备费数据我们假设装备费占比为40%，对应装备开支5901亿元。根据国防白皮书披露，装备费用于武器装备的研究、试验、采购、维修、运输、储存等，我们假设检测试验费占比为10%，对应2022年军工检测市场规模约590亿元。
第三方军工检测渗透率仍处低位，行业进入壁垒较高。根据全国检验检测服务业简报统计，2022年第三方军工检测机构营收约31.71亿元，占2022年军工检测市场的5.37%，第三方检测渗透率仍低。
目前我国军工第三方检测市场仍处起步阶段，由于国防军工的特殊性，军工检测行业具备较高的资质及渠道壁垒，检测机构需具备军用认可证书以及保密资质，且出于信息安全考虑，军工企业较少更换供应商，客户粘性较强。
目前主要军工检测企业包括西测测试、思科瑞、广电计量、苏试试验、西谷微电子、京瀚禹等，由于军工检测进入壁垒较高，业务毛利率显著高于食农环境等其他检测领域。
3. 竞争优势：汽车研发检测实力领先，领域及区域布局持续完善3.1. 检测领域多元布局，汽车及电子业务优势显著
检测布局持续多元，多领域检测资质完善。公司由电子电气检测起家，2014年建成汽车材料、食品检测实验室，2015年收购武汉美测进军汽车检测领域，下游领域持续多元，当前公司检测业务覆盖汽车产品及零部件、电子电气产品，日用消费品、工业产品、食品和农产品、环境检测等多个领域，2022年汽车/电子/消费品/环保/其他检测收入分别占检测板块的50%/33%/9%/5%/4%。
除CNAS、CMA外，公司已获得美国实验室认可协会A2LA、美国联邦通讯委员会FCC、日本VCCI、美国消费品安全委会CPSC、国际安全运输协会ISTA、中国船级社CCS等多家国际机构认可，同时取得了CQC委托检测实验室资质和国际电工委员会CB全球认证CBTL实验室资质，业务资质齐全。
汽车零部件检测能力突出，提供“软件设计、机械开发、标准制定、标准检测”一体化服务。
公司汽车检测业务主要聚焦汽车研发阶段的零部件试验，包括DV（设计验证测试）、PV（生产确认测试），其中DV指根据设计状态对预先生产或生产零部件的实物测试；PV指根据制造状态进行批量生产零部件的实物测试。由于车企对产品舒适性、操纵性、可靠性要求较高，因此研发阶段检测难度及盈利水平显著高于产成品检测。
公司在汽车材料选择、零部件、总成研究领域具备明显技术优势，研发能力突出，可为汽车材料选择、汽车零部件和总成的开发试验提供标准解读、方案设计、测试试验以及测试数据解读和分析等服务，可节约车企50%的研发周期，一体化优势显著。
当前公司汽车检测布局包括苏州、武汉、宁波、广州、东莞、深圳六大汽车检测基地，总面积约7万平米，技术团队387余人，可覆盖200余项汽车检测领域。2022年汽车检测实现营收约2亿，占检测收入比50%，毛利率70.6%，显著高于其他业务（综合毛利率57%）。
头部主机厂认可度高，客户粘性强。汽车研发检测机构除具备相应检测资质外，需进入主机厂实验室名录方可承接检测试验订单，公司已获得了包括上汽、广汽、北汽、东风、理想等大多数主机厂认可，2023年获特斯拉关于汽车内饰产品挥发性有机物（VOC）及材料禁限用物质（ELV）相关检测实验室认可证书（后续有望持续扩项），品牌认可度高。
对比汽车整车检测、汽车强检以及汽车量产后的环境可靠性试验业务，公司聚焦的研发阶段DV/PV检测技术壁垒较高、检测难度大，因此服务粘性及持续性较强，头部客户需求稳定。
电子电气检测优势显著，具备多项国际认可资质。公司具备完善的电子电气产品检测能力，拥有华南最大的EMC/RF检测中心，配备十米法电波暗室、7间3米法电波暗室、多套高端可靠性检测设备等基础设施，获得了中国CNAS、CMA、COC、美国A2LA、FCC、CPSC、TSCP、加拿大IC、CSA、德国TUV、日本VCCI、中国船级社等认可资质，覆盖全球42个国家和地区、超100项国际认证标准，可为灯具、小家电、无线发射类（RF）、信息技术设备、无线设备等各类电子电气产品提供检测认证服务，下游客户覆盖华为、小米、三星、博世等多个重点厂商，品牌影响力突出。
3.2. 实验室网络布局完善，优质客户资源丰富
实验室网络布局完善，优质客户资源丰富实验室布局完善，检测产能持续提升。截止2023年6月，公司在深圳、广州、东莞、武汉、苏州和宁波等城市共设立8个实验室关键场所，运营中的实验室检测面积合计6.83万平方米，较2022年9月末增加1.63万平米，检测能力持续增加。其中广东地区（深圳、广州、东莞）检测基地面积合计3.7万平米，武汉/苏州/宁波实验室面积分别为6300/17000/8000平米，实验室覆盖区域较广。
优质客户资源丰富，大客户集中度较低。依托检测资质齐全的实验室及完善的营销服务网络，公司在汽车和电子电气检测领域积累了丰富优质客户资源，包括李尔、东风、广汽、上汽、佛吉亚、延锋等车企，以及联想、华为、飞利浦、小米等电子电气客户。
2021-2023H1，公司前五大客户包括华为（约3%）、菲菱科思、延锋等，大客户相对稳定，合计占比在7%-8%左右，头部集中度较低，整体经营风险相对分散。
3.3. 收购三思纵横切入力学试验设备，国产替代加速市占率提升
收购三思纵横开拓力学试验设备业务。2021年9月公司以2200万元收购三思纵横29.39%股份，同时以3300万元增资，增资完成后合计持有三思纵横51%股权。三思纵横成立于2008年，为国内领先的材料力学试验与检测服务商，旗下拥有深圳、上海工厂两家全资子公司，在国内主要城市设有20多个服务中心。
三思纵横拥有力学、材料等领域资深专家顾问十多位，技术协作、研发创新能力突出，为国家级高新技术企业、广东省专精特新企业，与中科院、中国铁科院、中南大学等10多家高校、科研院所、检测机构建立了联合试验室或联合研究课题，开展联合研究及技术攻关。
当前公司力学设备业务均依托三思纵横开展，2022年实现营业收入1.26亿元、净利润1399万元（对应归母净利润713万元）。
拉力试验机龙头，国产替代加速市占率提升。三思纵横自主生产提供中高端应用的电子万能试验机、动态疲劳试验机、电液伺服试验机、持久蠕变试验机、冲击试验机、扭转试验机等主要的力学检测试验设备，同时提供振动模拟分析、结构模拟分析、道路模拟分析等多种分析测试仪器及解决方案，综合实力水平位于国内力学试验机行业前三，其主导产品金属类力学试验机国内细分市场占有率约13%，位居全国第二，业内影响力突出。
三思纵横下游客户超5000家，涉及6大领域，主要客户群包括国防军工、科研院所、高校、质量监督、产品检验、钢铁、汽车及其它大中型企事业单位等。
当前MTS、IST、Zwick等外资企业占据了国内试验设备市场主体，由于进口限制等政策原因，当前我国大力支持中高端试验设备国产化，三思纵横作为试验设备技术领军者及国家重点扶持的民族品牌试验设备企业，后续试验设备市占率（特别在科研院所、航天航空、军工等领域）有望持续提升。
4. 成长动力：成长动力：高景气赛道持续扩产，军工检测打造新增长点
转债募资5.45亿扩充新能源车及军工检测产能。2023年11月7日，公司公告拟发行可转债，募集不超过5.45亿元，用于华中军民两用检测基地项目和新能源汽车领域实验室扩建项目：
1）2.6亿转债募资投向新能源汽车实验室扩建，汽车检测产能预期扩容22%。公司拟投资2.6亿扩建新能源汽车实验室，主要集中于长三角及珠三角地区，包括苏州、东莞、广州、宁波、南山五地实验室扩建，分别投资1.1/0.5/0.4/0.4/0.2亿元。该项目建成后预计可新增汽车检测产能44.39万小时/年，整体扩产比例21.6%、长三角及珠三角地区扩产比例27.1%。
当前新能源车渗透率加速提升，相关零部件检测需求快速增长，且智能化发展趋势下，车型迭代逐步提速，汽车研发检测预计维持高景气。
公司作为汽车零部件检测龙头，与多个头部主机厂建立了长期稳定的合作关系，2022年新能源车检占汽车检测收入比已达33%，后续随着新能源车检需求稳步增长、新增产能释放，公司汽车检测板块有望维持较高增速。
以2022年为基数，新能源车检扩建项目预期带动营收/净利润增长28.8%/16.5%，IRR超18.6%。
据可转债说明书，项目年均新增营收1.57亿元，占2022年营收的28.8%。建成初期由于产能未完全释放，折旧摊销增加，短期内对净利润水平可能有所压降，长期看项目年均净利润0.19亿元，占2022年归母净利润的16.5%，IRR约18.6%-27.2%，静态回收期5-6.2年。
从投产节奏看，2025年产能释放系数为10%/25%，我们假设2025-2029年分别投产20%/40%/60%/80%/100%，对应年收入分别为0.4/0.8/1.2/1.6/2亿元，满产后年收入预计拉动年营收（以22年为基数）增长37%。
2）募资2.9亿投建华中军民两用检测基地，新增军工检测产能32.8万小时/年。公司拟将2.9亿转债募集资金（总投资3.27亿）投向军民两用检测基地建设，开拓军工检测业务，新增运输车辆、环境可靠性、电磁兼容性三个武器装备检测平台，设计产能32.8万小时/年，整体扩产比例16%，华中地区扩产比例78.4%。
当前公司在军工检测领域已具备技术及资质基础：技术方面，军工检测内容以可靠性及电磁兼容检测为主，与汽车检测技术较为相似。公司可靠性及电磁兼容检测能力处于行业领先水平，具备武器装备第三方检测能力，同时可适应军工领域特殊的设备及检测需求；资质方面，目前武汉信测已取得武器装备科研生产单位二级保密资格单位证书、武器装备质量管理体系认证证书和装备承制单位资格证书，具备业务承接基础。
以2022年为基数，军工检测预期带动营收/净利润增长20%/15%，有望打造新业绩增长点。据可转债募集说明书，军工检测项目年均营收/净利润1.1/0.17亿元，占公司2022年营收/净利润的19.8%/14.8%，IRR水平约10.7%，静态回收期7.35年。
从投产节奏看，2026年产能释放系数约25%，我们假设2026-2029年分别投产25%/50%/75%/100%，对应年收入分别0.3/0.7/1/1.3亿元，满产后营收预计拉动总营收（22年为基数）增长24%。由于军工检测壁垒较高，且客户粘性强，业务毛利率显著高于其他检测领域，后续随着军工检测产能逐步释放，有望助力公司打造新业绩增长点。
转债项目达产后预计公司总产能增长42%，增量收入占2022年总营收71%。根据公司测算，预计2025年起新能源、军工两大项目产能将逐步释放，2025/2026年对公司营收贡献5.4%/19.1%，完全达产后预计对营收规模贡献比超42%，新增营收约3.9亿，较2022年营收增长71%。总产能预计由206万小时/年增长至293万小时/年，增长42%。
中长期看，公司扩产领域均为高景气赛道，需求稳健增长确定性强，新增产能有望得到较好消化，带动公司业绩维持较快增长。
5. 盈利预测、估值与总结
营业收入：预计2023-2025年公司分别实现营业收入6.9/8.7/10.9亿元，同增27%/25%/26%。
1）汽车检测：2023H1公司汽车检测业务营收同比高增42%，Q1-3实现营收2亿元，已与2022年营收基本持平，预计2023全年汽车检测业务将维持较快增长。展望后续，当前新能源车渗透率持续提升，车型加速迭代，汽车研发检测需求预计将维持较快增长，同时考虑公司转债募集2.6亿用于扩产新能源车检测产能，后续汽车检测业务板块预计将保持高增，我们假设2023-2025年分别同增35%/30%/30%。
2）电子电气检测：2023年受消费电子需求疲软影响，电子电气检测增速有所下行，预计全年增长10%。展望后续，考虑公司新增船级社认证，有望贡献部分增量业务，叠加新市场开拓，预计2024年起增长将有所提速，我们假设2024-2025年分别增长20%。
3）日用消费品检测：消费品检测收入体量较小，2023年受部分制造业产能向东南亚转移影响，业务增速预计较低，假设同比小幅增长5%。2024年起受益苏州基地消费品检测扩产，预计业务增速将有所上行，假设2024-2025年分别增长15%。
4）健康与环保检测：健康环保检测为新开拓板块，基数较低，2022年同比高增280%，预计2023-2025年分别同比增长100%/50%/50%。
5）其他领域检测：主要增量来自于军工检测，预计部分军工检测将于2024年底或2025年初贡献收入，我们假设2023-2025年其他检测收入分别同增10%/15%/25%。
6）试验设备销售：23H1同比高增60%，预计全年维持较快增长，后续受益国产替代推进，板块有望持续高增，我们假设2023-2025年分别同比增长30%/20%/20%。
毛利率：预计2023-2025年公司综合毛利率分别为58.6%/60.4%/60.6%。
1）汽车检测：2023H1汽车检测毛利率73.5%，较上年大幅提升1.3pct，预计主要因盈利相对较高的新能源车检收入占比提升，后续新能源车渗透率预计持续提升，有望带动汽车检测毛利率上行，我们假设2023-2025年汽车检测毛利率分别为72.5%/72.6%/72.7%。
2）电子电气检测：假设维持稳定，2023-2025年均为58%。
3）日用消费品检测：假设维持稳定，2023-2025年均为65%。
4）健康与环保检测：由于健康环保为新开拓板块，前期设备折旧占比较大，2021-2022年板块亏损，2023H1已小幅盈利，预计2024年起板块将恢复合理利润率水平，假设2023-2025年毛利率分别为10%/40%/40%。
5）其他领域检测：军工检测毛利率较高，后续随着军工检测产能释放，其他检测毛利率预计逐步上行，假设2023-2025年分别为65%/65.2%/65.4%。
6）试验设备销售：假设维持稳定，2023-2025年均为44.5%。
费用率：预计2023-2025年公司期间费用率分别为33.0%/32.5%/32.0%。基于2023-2025年营收持续高增假设，预计销管两项费用率将逐步下行，测算时假设2023-2025年销售费用率分别为16.0%/15.5%/15.2%；管理费用率分别为9.8%/9.6%/9.4%；研发费用率均为8%（费用率保持稳定但由于营收高增，研发费用仍保持较快增长）。考虑公司于2023年发行可转债，财务费用率预计有所提升，假设分别为-0.8%/-0.6%/-0.6%。
我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为1.6/2.2/2.8亿元，同比增长38.5%/34.9%/27.9%，对应EPS分别为1.44/1.94/2.48元。当前股价对应PE分别为22/16/13倍。
我们选取华测检测、广电计量、中国汽研、苏试试验4家综合检测机构作为同业可比公司，2023-2025年可比PE均值分别为23/18/15倍。公司当前PE与可比公司较为接近，但考虑公司作为汽车研发检测龙头，受益新能源车渗透率上行、车型迭代提速，下游需求有望维持高景气，叠加五大新能源车检实验室扩产逐步落地，汽车检测主业预计维持较高增速。
此外，公司拟投资3.3亿开拓军工检测板块，军工检测资质壁垒高、客户粘性强，毛利率显著高于其他检测领域，有望助力打造新业绩增长点，中长期成长性优异。
6. 风险提示
车企研发投入下降风险、扩产项目进度不及预期风险、新业务开拓不及预期风险、测算假设存在不确定性等。
1）车企研发投入下降风险：公司汽车研发检测需求受车企研发投入影响，如后续车企研发投入大幅下降，可能会对汽车检测业务增长造成不利影响。
2）扩产项目进度不及预期风险：公司可转债募集5.45亿投向新能源车检实验室扩建及军工检测项目，如若后续项目建设不及预期，产能无法如期释放，可能会对公司业绩增长造成不利影响。
3）新业务开拓不及预期风险：公司拟新开拓军工检测板块，军工检测技术与汽车检测较为相似，但客户渠道及资质存在较大差异，如若后续新业务开拓不及预期，可能影响公司业绩增长。
4）测算假设存在不确定性：本文市场规模及业务收入测算涉及较多假设，存在不确定性，可能影响最终测算结果准确性。
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