来源：浙商证券轻工研究团队
具体参见2024年3月21日报告《IP运营升维，境外全面加速，再造一个泡泡玛特》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。
报告导读 IP内容运营及新品类落地，境外进入加速周期，运营支撑利润优化
投资要点 泡泡玛特发布2023年年报 23年收入63.01亿元（同比+36.5%），归母净利润10.82亿元（同比+127.5%），调整后净利润11.91亿元（同比+107.6%）。其中23H2收入34.87亿元（同比+54.4%），归母净利润6.06亿元（同比+324.1%），调整后净利润6.55亿元（同比+232.1%）。23H2国内复苏亮眼，海外加速扩张，净利率持续优化 中国内地：线下复苏弹性大，23H2线上同比翻正 【回顾23年】中国内地23年收入52.35亿元（同比+25.7%），其中线下复苏弹性大（23年收入同比+46.3%），线上下半年已翻正（23H1/23H2收入同比-16%/+5%）。 【零售店】23年收入同比+46.6%，门店数363家，同比净增34家，以新一线及以下城市开店为主；单店收入修复明显，已超21年同期水平，公司着力优化门店运营，关闭亏损或到期门店。 【机器人商店】23年收入同比+44.8%，商店数2190家，同比净增123家，公司着力优化机器人位置，继续推进多线城市加密。 【线上】主流平台下半年回暖明显，泡泡抽盒机23H1/23H2收入同比-31.4%/-13.3%，天猫旗舰店23H1/23H2收入同比-36.6%/-23.3%，抖音新平台持续起量，23H1/23H2收入贡献分别为4.5%/6.2%。 【展望24年】我们认为当前线上线下渠道结构调整已进入相对合理水平，主流电商平台在玩法优化、线下联动、新品催化下有望同比翻正，叠加抖音新平台起量，预计线上有望增长提速，线下持续稳健开店。 境外：开店加速，店效超预期，开启全面加速期 【回顾23年】境外23年收入10.66亿元（同比+134.86%），收入占比从22年9.8%提升到16.9%，多渠道高增，其中线下/线上收入同比+324.7%/+72.7%。 【线下】零售店收入同比+330.0%，门店数80家（含合营），机器人商店收入同比+277.3%，商店数159家（含合营及加盟）。2023年在法国/马来西亚/泰国/荷兰开设首家线下门店，2023年12月开业的台北旗舰店首日门店销售额突破260万元，2024年2月开业的泰国第3家门店首日门店销售额突破500万元。 【线上】Shopee收入同比+70.3%，泡泡官网收入同比+45.9%。 【展望24年】我们认为海外运营逐渐成熟，IP本地化、供应链布局等逐步完善，随着IP全球知名度提升，有望迎来开店和店效均加速阶段。 IP生命力旺盛，重点关注新品类延展 【IP】23年前四大IP SP/MOLLY/DIMOO/THE MONSTERS收入同比+20.3%/+27.2%/+27.6%/39.9%，其中SP温度系列23年销售额达313.8百万元登顶TOP1单品，原创IP小野表现亮眼，收入同比+149.5%，收入贡献提升到5.6%，建议关注新锐IP 叛桃、CRYBABY、Zsiga、PINO JELLY、KUBO等 【其他产品线】MEGA 23年收入贡献提升到10.8%，公司积极延展新品类，包括搪胶毛绒产品、萌粒等。 【会员数】在IP矩阵&产品线多元吸引下，23年累计注册会员数达到3435.4万人，同比+32%，复购率稳定在50%左右。 【新业务】泡泡玛特城市乐园于23年9月落地成绩喜人，带来用户群延伸，THE MONSTERS等IP热度高涨，24年3月15日首款游戏《梦想家园》全渠道预约开启。 利润率增长亮眼，看好长期效益优化 23年毛利率61.32%（同比+3.83pct），从产品结构上，主要得益于高毛利的自主产品占比提升+供应商集中提高上游议价+设计优化成本管控+部分促销降低，从区域结构上，高毛利率的境外业务占比提升也推动了整体优化。 23年净利率17.18%（同比+6.86pct），除毛利率提升推动外，管理费用率12.00%（同比-2.86pct），人员优化和费用管控得当，利息收入贡献2.9%（同比+1.5pct） 23年存货9.05亿元，存货周转天数 131，相比22年152天有明显缩短，这主要得益于柔性供应链端优化，销售预测准确性提高，同时加强供应商管理，订单周期缩短。 盈利预测与估值 我们看好公司内地业务稳增，境外业务进入加速扩张阶段，中长期看，公司IP运营进入新阶段，看好新品类延展，内容化运营，全球IP影响力打造逐步落地。基于海外加速和运营优化，上调预测至24/25收入83.3/107.7亿元，同增32.2%/29.2%，归母净利润14.7/19.3亿元，同增35.4%/31.3%，当前市值对应PE 20.65x/15.72x，维持“买入”评级。 风险提示：下游市场复苏不及预期，行业竞争加剧。
股票投资评级说明
以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：
1.买 入 ：相对于沪深300指数表现＋20％以上；
2.增 持 ：相对于沪深300指数表现＋10％～＋20％；
3.中 性 ：相对于沪深300指数表现－10％～＋10％之间波动；
4.减 持 ：相对于沪深300指数表现－10％以下。
行业的投资评级：
以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：
1.看 好 ：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上；
2.中 性 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%～＋10%以上；
3.看 淡 ：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。
建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。
廉洁从业申明
我司及业务合作方在开展证券业务及相关活动中，应恪守国家法律法规和廉洁自律的规定，遵守相关行业准则，遵守社会公德、商业道德、职业道德和行为规范，公平竞争，合规经营，忠实勤勉，诚实守信，不直接或者间接向他人输送不正当利益或者谋取不正当利益。
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