高精尖仪器为后盾，多元并购拓展软件实力，推进“硬件+软件+服务”战略转型。Keysight自2015年起以软件为核心开展系列战略收购，完善从物理层、协议层到应用层的全面解决方案能力，推进公司从传统测试测量仪器硬件厂商向“硬件+软件+解决方案”综合服务商转型。公司目前软件收入约占20%，软件开发工程师占研发人员比例超过60%，由于软件业务毛利率较高，拉动公司综合毛利率由FY2014的55.2%增长至FY2021的62.1%。
技术创新厚积薄发，多线研发策略协同运作，助力公司把握中长期市场机遇。公司“中央实验室”负责突破底层技术、探索前瞻性行业技术趋势；“产品研发部门”专注当下及短期创新需求；二者协同发展，将技术成果转移至“解决方案部门”开展客户合作创新，加速商业化进程。中短期来看，公司布局的毫米波、O-RAN（开放式无线接入网）已经开始形成收入，有望延长5G收入周期；长期来看，公司在新能源、人工智能、6G、量子等领域的早期探索助力公司率先把握市场机遇。
Keysight启示：纵观公司80多年发展历史，自研芯片技术是驱动仪器仪表高端化的核心因素，公司除了对内提供差异化集成电路，也对外销售毫米波和微波射频器件；随着硬件指标不断提升，软件协同亦必不可少，公司朝着“硬件+软件+服务”一体化方案解决供应商转型，进一步提升盈利能力。
风险
下游需求不及预期；市场竞争加剧造成的公司渗透率提升不及预期。
正文 Keysight：全球通用测试测量仪器领导者
Keysight Technologies（是德科技）是全球电子测试测量行业龙头企业，于2014年11月1日从安捷伦科技公司剥离，成为一家独立的电子测量公司，并于2014年11月3日在纽约证券交易所上市，股票代码为KEYS。公司向通信、网络和电子行业的下游客户提供全面的模拟、设计、验证、制造、安装、优化和安全运行的电子设计和测试解决方案。公司的电子测量业务起源于1939年的惠普，拥有超过80年的测试测量技术积累、深厚客户资源和领先的差异化性能优势。2018年公司推出Pathwave软件平台，并不断扩展以软件为核心的解决方案，目前形成涵盖硬件、软件和扩展服务在内的完整解决方案和产品组合。
组织架构：通信和电子工业两大事业部
Keysight于2016财年进行组织变革，将此前的测试测量解决方案事业部按照下游应用拆分为通信解决方案事业部（CSG）和电子工业解决方案事业部（EISG），保留服务解决方案事业部（SSG），使公司组织结构与所服务的终端市场行业高度匹配，2017财年公司收购的软件公司Ixia成为公司第四个单独报告的Ixia事业部（ISG）。2020财年Keysight再次进行组织变革，将上述软件ISG部门并入CSG通信方案事业部，并最终只保留CSG通信事业部和EISG电子工业事业部两个解决方案部门，细分为三个终端市场，FY3Q22商业通信市场贡献公司约50%收入，航空航天和国防市场收入占比为20%，电子工业市场收入占比为30%。
图表1：Keysight业务概览 资料来源：公司官网，公司公告，中金公司研究部
► CSG（通信事业部）服务于商业通信和航空航天、国防与政府终端市场，提供电子设计自动化（EDA）软件、射频和微波解决方案、数字化解决方案、网络测试和网络可视化解决方案以及其他测试测量和服务解决方案。2021财年通信事业部贡献收入35.23亿美元。FY3Q22该事业部占公司整体营收比例为70.5%，其中“商业通信”市场占比达到50.4%，“航空航天、国防与政府”市场占比为20.1%。
► EISG（电子工业事业部）主要服务于汽车和能源行业的高价值应用和消费电子产品、教育、医疗、通用电子及半导体设计和制造领域，提供从手持测试工具到台架测量仪器的通用精密测量解决方案组合。下游客户包括电子元件公司、原始设备制造商、大学研究和教学实验室等，2021财年电子工业事业部贡献收入 14.18亿美元，FY3Q22收入占比为29.5%。
发展历程：剥离重组传承百年发展，内生+外延造就测量行业领导者
惠普时期（1939-1999年）：从微波射频领域起家，扩展医疗电子和分析仪器业务
1938年公司创始人之一Bill Hewlett研发制造出200A音频振荡器，1939年惠普（HP）成立后这款音频振荡器成为公司第一款产品。20世纪40年代，第二次世界大战促使电子测量仪器需求大幅增加，惠普通过A型信号发生器和雷达干扰装置切入微波射频仪器领域，并在二战中开发出成套系列微波测试产品，成为信号发生器领域公认的佼佼者。1966年公司成立全球领先的中心研究机构惠普实验室，是Keysight实验室的前身
安捷伦时期（1999-2013年）：硬件产品高速发展，初步推进软件布局
20世纪90年代，互联网信息技术的普及加速公司变革，1999年惠普分拆测试和计量、化学分析、医疗解决方案和半导体产品事业部，另行组建安捷伦科技公司，专注于测量、化学分析、半导体组件和医疗业务，并在1999年11月18日独立上市。2005年安捷伦为弱化半导体周期波动对公司盈利影响，剥离半导体事业部成立独立的半导体公司Avago，随后的十年，安捷伦专注于通信、电子和生命科学领域等高增长市场，深耕硬件性能的同时推进软件业务。
Keysight时期（2014年至今）：持续推进战略收购，转型以软件为中心的解决方案供应商
2013年9月，安捷伦将电子测量业务分离，成立Keysight（是德科技），其余的化学分析与生命科学、医疗诊断业务留在安捷伦。2014年11月3日，Keysight在纽约证券交易所上市。2014年公司宣布将发展重点从以硬件为中心的产品销售转移为以软件为中心的解决方案，并收购业界领先的无线研发软件解决方案供应商Anite 获得无线协议解决方案。2018年，公司推出业界首创的设计和测试软件平台 PathWave。
图表2：Keysight发展历程 资料来源：公司官网，公司公告，中金公司研究部 发展战略：高精尖仪器为后盾，提供“硬件+软件+服务”一体化解决方案
Keysight将持续致力于为商业通信、网络、航空航天、国防、汽车、能源、半导体、物联网等领域提供支持整个产品生命周期的设计、测试测量产品与服务，以“硬件+软件+服务”提供广泛的解决方案组合。业务结构方面，公司不断拓展业务组合广度与深度，从以硬件为中心的测量仪器厂商向以软件为中心的解决方案供应商转型。下游市场方面，公司前瞻性布局6G、汽车电动化、量子计算等关键行业趋势，持续提供领先行业的解决方案。
► 拓展以软件为中心的解决方案，采用订阅付费模式增加经常性收入，提升盈利能力。Keysight基于PathWave软件解决方案平台、Eggplant软件测试自动化平台不断丰富软件功能，提升软件收入比重。结合设计软件、仪器控制和测试软件帮助下游客户解决日益增加的设计和测试测量复杂性，推进设计测试一体化。同时公司推动用软件订阅模式取代原本的一次性销售，以增加经常性收入比重。
► 前瞻性布局下游关键趋势以实现First-to-market解决方案。基于Keysight实验室在前沿技术研发突破的成功商业化，公司能够率先面向6G无线通信、汽车电动化和量子计算等新兴行业趋势进行前瞻性布局，以确保所提供的测量解决方案紧跟行业趋势，把握行业放量的关键机遇。
► 兼并收购拓展业务组合广度和深度。Keysight先后收购多家公司提升软件和服务能力，通过收购，公司能够快速切入最前沿下游市场，例如5G无线通信测试领域的Anite、Prisma、Ixia，汽车电动化测试领域的Scienlab，量子计算领域的Labber Quantum、Quantum Benchmark等。公司持续关注行业内优质的收购标的，通过收购不断拓展业务广度和深度，提供更完善的解决方案组合。
行业分析 通用电子测量仪器下游应用百花齐放，市场规模稳健增长
电子测量仪器种类繁多，按照使用领域的不同可分为专用仪器和通用仪器：1）专用仪器以实现专用功能为目的，设计制造难度高，应用领域较集中，例如光纤测试仪器、电磁兼容EMC测试设备等。2）通用仪器用于测量基本电参数，是现代工业的基础设备，应用场景广泛且需求量较大，主要仪器类型包括示波器、射频类仪器、波形发生器、电源及电子负载等。根据Frost&Sullivan数据预测，全球数字示波器规模有望在2022年达到14.45亿美元，占电子测量仪器市场销售额的9.9%，是市场规模最大的电子测量仪器单品。
图表3：电子测量仪器分类及市场规模占比 资料来源：Frost&Sullivan，普源精电官网，中金公司研究部
电子测试测量仪器是现代信息产业发展和科技进步不可或缺的基础设备，客户群体广泛。电子设备相关企业几乎都需要应用电子测量仪器，典型的下游应用包括工业生产、半导体、通信行业、航空航天、交通与能源、消费电子、教育科研等。
图表4：电子测量仪器产业链 资料来源：Frost&Sullivan，各公司官网，中金公司研究部
受益于全球经济的增长、产业升级，电子测量仪器市场近年来保持稳健增长。根据Frost&Sullivan数据，全球电子测量仪器的市场规模由2015年的658.69亿元增长至2019年的894.69亿元，CAGR为7.96%。随着5G的商用化、新能源汽车市场占有率的上升、信息通信和工业生产的发展，全球电子测量设备的需求有望持续增长，预计2025年达到1124.76亿元。
图表5：全球及中国电子测量仪器市场规模及预测 资料来源：Frost&Sullivan，中金公司研究部 竞争格局：欧美日厂商寡头垄断，Keysight稳居行业龙头
电子测量仪器行业主要由欧美日老牌厂商主导，市场集中度较高。根据Frost&Sullivan数据，目前全球电子测量仪器市场由Keysight（美国）、罗德与施瓦茨（德国）、安立（日本）、泰克（美国）、力科（美国）五家公司占据主要份额，CR5达到48.7%。我们认为海外企业在激烈的市场竞争中取得优势地位主要得益于技术、品牌和客户方面的长期积累。
图表6：全球及中国通用电子测量仪器市场份额 资料来源：Frost&Sullivan，普源精电招股书，中金公司研究部
根据被测物理量的特性，测量仪器通常分为时域测量仪器、频域测量仪器、调制域测量仪器等，我们总结海外测量仪器头部厂商的发展模式可以分为由频域向时域拓展，由时域向频域拓展以及聚焦数字示波器领域三大类：
► Keysight、罗德与施瓦茨从频域类产品起家，产品线逐渐向时域拓展。Keysight前身为1939年成立的惠普公司，1943年进入微波测试领域，逐渐成为信号发生器、频谱分析仪领域的领导者。公司于20世纪80年代推出第一款数字示波器，进入时域测量领域，目前公司在多个测量仪器产品线和测试方案中取得全球领先优势。罗德与施瓦茨最早为德国政府机构、广播公司等提供无线电测向仪、短波接收机等定制产品，在无线通信领域积淀深厚，公司于20世纪50年代开发出第一台矢量网络分析仪，并逐渐建立起覆盖全球的销售和服务网络，1986年、1999年相继推出频谱分析仪、综测仪等频域类产品。为丰富测量仪器产品组合，公司于2010年成功切入数字示波器市场，推出2GHz带宽的RTO1000系列，并通过先进的硬件和软件技术不断升级示波器产品性能。
► 泰克以示波器起家，后期拓展多元化产品线。泰克于1946年成立并发明了世界上第一台触发式示波器511，逐渐发展成为世界领先的示波器供应商。1962年公司占到全球示波器市场75%的份额。在坚持示波器为核心收入来源的同时，泰克也逐渐向图形显示终端等领域拓展，测量仪器产品逐渐覆盖任意波形发生器、逻辑分析仪、频谱分析仪、误码率分析仪等。2007年泰克被丹纳赫公司收购；2016年丹纳赫将泰克等在测试测量、零售加油、远程信息处理和自动化等领域具有领先市场地位的子公司分拆成为一家独立的多元化工业企业Fortive公司。
► 力科专注于数字示波器，产品性能迭代速度行业领先。力科于1964年成立，成立初期专注于高速信号测试电路的开发，1965年推出自主研发的7位ADC芯片，从此ADC芯片成为贯穿公司发展历史的核心。20世纪70年代力科推出全球第一款实时数字示波器WD2000，1985年推出的DSO8400系列示波器首次实现了实时波形采集和频域波形观察的统一。得益于公司在ADC芯片领域的长期技术积累，公司的示波器在带宽、采样率等主要参数上一直处于行业领先地位。2014年公司在全球率先推出100GHz带宽示波器产品，采样率达到240GSa/s。
图表7：通用电子测量仪器前五大厂商发展历程回顾 资料来源：各公司官网，Frost&Sullivan，电子工程世界，电子测试测量之家，中金公司研究部 垄断厂商共性：自研核心ASIC芯片突破性能瓶颈
我们看到海外领先厂商均通过自研芯片突破性能瓶颈，提升硬件产品实力。自20世纪60-70年代半导体器件开始取代电子管成为电子测量仪器的核心零部件，微电子集成电路技术的发展为测量仪器提供底层架构的工艺支持，是器件性能突破的重要条件。在射频半导体技术突飞猛进的60年代，先进仪器仪表公司都迫切需要高性能的固态放大器以及各种电子管的替代器件，由于通用器件公司不能提供这些部件，他们分别建立自己的研发部门或子公司满足内需，后来也将部分微波射频器件外售：
► Keysight高频芯片技术中心（HFTC）：拥有先进的半导体工艺产线和全球高端设计、建模、测量和精密加工专家，能够研发、生产、封测仪器所需的定制集成电路，提供顶尖的高频芯片技术。HFTC除对内提供差异化集成电路，也对外销售广泛的裸晶片与封装IC，在售的毫米波和微波器件MMIC涵盖放大器、衰减器、二极管、分频器与预分频器、混频器等品类。公司外销芯片主要为砷化镓工艺，下游客户涵盖仪器仪表、通信、国防和电子市场。
► 罗德与施瓦茨子公司Radiometer Physics：公司最初与德国先进的微波器件和系统供应商Radiometer Physics公司合作开发混频器、倍频器、射频放大器、衰减器等仪器所需的微波射频器件，测量设备的开发和制造能力得到显著提升。2010年Radiometer Physics成为罗德与施瓦茨的子公司，除为罗德与施瓦茨提供仪器所需的射频组件和系统外还研发制造毫米波太赫兹应用的测试测量设备、遥感仪器、定制毫米波系统等微波元件和系统，服务于科学、商业和军事客户。此外，罗德与施瓦茨的ASIC和FPGA研发部门目前已有员工超过60人，为测量仪器设计专用的高性能模拟ASIC和先进的多芯片前端模块等。
► 泰克子公司Maxtek：20世纪60-70年代，泰克建立混合元器件部门HCO以提供测量仪器所需的零部件，1972年推出搭载公司定制IC的485系列示波器，HCO部门后发展为泰克的子公司Maxtek，提供半导体设计、制造和封测服务，除泰克外还服务于广泛的自动化测试设备、成像、医疗设备和军事客户。2017-2019年公司先后发布MSO 5/6/4系列，采用Maxtek定制开发的ASIC Tek049和Tek 061。
► 力科自研与并购并举：于1965年推出自主研发的7位ADC芯片，ADC作为力科产品的核心贯穿公司的发展历史。1971年公司推出全球第一款实时数字示波器，基于力科用于和物理采集卡中的电流采样ADC技术。2012年公司被全球著名的科技公司Teledyne收购，获得先进的磷化铟工艺，以研发更高采样率的ADC芯片和测试测量仪器。
图表8：海外测量仪器公司产品搭载自研芯片案例 资料来源：各公司官网，公司公告，中金公司研究部 行业驱动力：下游多元需求助推行业增长，软件定义工具带来新商业模式
驱动力#1：通信测试和物联网连接设备测试带来持续增长需求
全球5G产业进入加速发展期，5G在高带宽、低时延、多通道等技术层面的需求需要电子测量仪器在标准制定、研发生产、规模制造等环节提供稳定可靠的测试环境。我们认为全球5G业务正处于渗透率快速成长期。5G测试设定了较高的性能和测试目标，运营商需要在更快的信号速度下测量以满足更高的网络和设备吞吐需求，对测试测量产品和解决方案的要求进一步提升。
万物互联加速渗透，需要电子测量仪器协助解决电源管理、信号和电源完整性、无线标准兼容性等挑战。为了确保物联网设备的可靠性和安全性，设计工程师和物联网设备制造商需要解决设备设计和测试方面的难题：1）电源管理测量需要在所有工作模式下精确测量器件的功耗曲线，涉及到较大的动态范围；2）物联网设备需要在很小的物理结构中布局密集的高速信号通道，增加了串扰和耦合的风险，需要矢量网络分析仪、示波器等工具检测信号完整性；3）无线协议标准的兼容性需要能够产生复合标准信号的矢量信号发生器和能够解调这些信号的频谱/信号分析仪工具。随着物联网的服务对象逐渐拓展，终端数量有望持续增长，这些领域的研究、开发、技术升级的基本手段都基于电子测量技术，持续增加对电子测量仪器的需求。
驱动力#2：汽车电动化、智能化、网联化持续催生测试测量需求
汽车电动化、智能化和网联化的趋势下，汽车电子市场的快速发展给电子测量仪器带来了更广阔的需求空间。汽车产业链正发生深远的变革，零部件厂商的专业化程度不断提高，OEM厂商、电子元器件供应商、合规性实验室等都需要电子测量仪器开展研发生产活动。汽车电动化领域，随着电池、逆变器、功率设备技术的进步和充电基础设施的发展，电动汽车相比传统汽车更需要大型生态系统的支撑，需要通过高精度和功率解决方案对逆变器、电动机、车载充电器、电子控制单元和电池系统进行测试；汽车智能网联领域，ADAS系统、蜂窝车联网、车载以太网等技术的开发、迭代和应用需要能够快速开发测试测量解决方案的可靠供应商与之配合，要求测量仪器厂商提供跨越多个技术领域的综合解决方案。
驱动力#3：软件定义自动化测试测量带来新的商业模式
头部测量仪器厂商将软件定义测量仪器作为新的发展策略，探索新的商业模式。20世纪80年代中期，美国国家仪器（NI）公司率先提出了“虚拟仪器”的概念，并推出测量、自动化和控制的系统设计软件LabVIEW，客户能够借助LabVIEW软件以图形化的方式定制“虚拟仪器”；Keysight将领先的硬件技术积累与外延并购获得的软件解决方案紧密结合，2018年推出PathWave软件平台，不断丰富软件解决方案产品族群，目前公司软件收入占比已超过20%。
图表9：测试测量仪器主要行业趋势汇总 资料来源：Frost&Sullivan，中金公司研究部 公司分析 硬件产品领先：深耕测试测量行业的全球通用测量仪器龙头
时域类、频域全面的产品布局，提供业界尖端技术指标
历经80余年发展， Keysight硬件产品逐渐在时域、频域两大赛道全面布局，涵盖示波器、频谱分析仪、网络分析仪、信号发生器、波形发生器、电源与电子负载、万用表与功率计等品类，产品具备世界一流技术指标，满足下游客户对测试测量设备指标越发全面、高端化的需求。
►示波器：Keysight是全球示波器龙头厂商，根据Frost&Sullivan报告数据，2019年Keysight占全球示波器市场份额为25.2%，位列全球第一。公司2018年推出的超高性能示波器UXR系列采用第二代磷化铟半导体工艺，前端放大器支持110GHz带宽，具备256GSa/s采样率和10 bit ADC垂直分辨率，打破高精度和高采样率难以兼顾的桎梏。
图表10：Keysight示波器产品发展历程 资料来源：Keysight官网，中金公司研究部 图表11：主要厂商示波器代表产品性能对比 资料来源：各公司官网，中金公司研究部
► 任意波形发生器：公司2022年10月推出的M8199B任意波形发生器（AWG）可以为任意信号提供高性能信号源，能够开发采用多级调制格式（如64QAM）的设计，分辨率远超过160GBaud，采样率高达 256 GSa/s，模拟带宽超过80GHz，可以实现8个同步通道同时运行，满足雷达和无线技术领域生成调制带宽远超过10GHz的高质量信号的需求。
► 信号源：信号源又称信号发生器或振荡器，是Keysight传统优势产品，惠普的第一款产品HP200A音频振荡器是公司信号源产品的前身。20世纪40年代惠普公司凭借 A 型信号发生器成为信号发生器领域公认的领导者。目前Keysight和罗德与施瓦茨在信号发生器领域拥有明显超越其他测试测量仪器龙头厂商的先进技术指标，Keysight于2022年推出的M9484C VXG 系列矢量信号发生器在单台仪器中率先实现54 GHz频率范围和2.5 GHz调制带宽。
图表12：主要厂商任意波形发生器代表产品性能对比 资料来源：各公司官网，中金公司研究部 图表13：Keysight信号源与发生器类产品历史发展历程 资料来源：Keysight官网，中金公司研究部
自研芯片带来差异化性能优势及成本、时间红利
Keysight深耕测试测量设备半导体专用集成电路（ASIC）和毫米波微波器件（MMIC）50余年。Keysight实验室（Keysight Lab）早在1983年就实现射频消融砷化镓IC工艺的生产，2004年推出全球首款锑基磷化铟晶体管。2016年，公司推出新一代磷化铟芯片组，能够将晶体管开关频率扩展到300 GHz以上，从而在芯片和最终产品中实现更高的带宽，并同时优化底噪、分辨率等多项性能。
Keysight高频芯片技术中心 (HFTC)负责研发、生产、封测全球领先的定制集成电路，是确保Keysight能够为客户提供最尖端测量解决方案的基础。自1985年以来，HFTC致力于运用公司在半导体、测量、软件和建模科学方面的专长，研发基于III-V族化合物半导体材料的高速/高频集成电路和模块模块。HFTC拥有13,000平方英尺的class-100净化级晶圆厂，能够生产磷化铟（InP）和砷化镓（GaAs）芯片，打造具有定制ASIC 信号处理功能的毫米波和微波射频器件，可确保实现业界最快、最可靠的测量。HFTC具备光刻、干法与湿法刻蚀、表面沉积、表面贴装、晶圆薄化等高水平半导体加工技能，在供应链不稳定时期能够控制高速/高频芯片的供应，减少对外部市场的依赖。
HFTC除对内提供差异化集成电路，也对外销售广泛的裸晶片与封装IC，在售的毫米波和微波器件MMIC涵盖放大器、衰减器、二极管、分频器与预分频器、混频器等品类。公司外销芯片主要为砷化镓工艺，下游客户涵盖仪器仪表、通信、国防和电子市场。根据公司数据披露，截至2014年7月（后续无更新数据），HFTC已经设计了300余种不同的IC，以每月超过10万个IC的速度出货，其中1,600余颗砷化镓集成电路被运往各终端市场的客户。
图表14：Keysight 定制半导体技术 资料来源：Keysight官网，公司公告，中金公司研究部
公司的磷化铟 (InP) 半导体工艺带来高带宽、超低噪声和高电压信号输入性能。Keysight成熟的磷化铟半导体工艺是公司在高端测量仪器产品性能长期领先的关键因素之一。2010年安捷伦发布了首款采用公司专有磷化铟半导体工艺内置芯片组的Infiniium 90000 X系列示波器，结合公司独有的氮化铝封装技术，在提供业界领先的32GHz实时带宽的同时兼具更低的本底噪声和随机抖动。2018年公司推出搭载新一代磷化铟芯片组的UXR系列高端示波器，提供110GHz带宽、256Gsa/s采样率的尖端指标，并将磷化铟相关工艺下沉到13GHz示波器产品中。
软件加速布局：硬件驱动向软件驱动转型，订阅模式提升经常性收入比重
由硬件提供商向“硬件+软件+解决方案”综合供应商转型
Keysight在测试测量仪器领域保持技术领先地位的同时持续布局软件解决方案，将硬件领域的技术积累与软件紧密结合。公司通过内生研发与外延并购相结合的方式布局软件领域，2015年公司收购业界领先的无线研发软件解决方案供应商Anite，增强了无线软件设计和测试组合，顺利过渡至面向软件的解决方案公司。随后通过Ixia、Prisma、Eggplant等系列收购不断增强软件测试解决能力，形成从物理层、协议层到应用层覆盖全生态链的测试解决方案。
由硬件提供商到“硬件+软件+解决方案”综合服务商，提升产品附加值和经常性收入。“硬件+软件+解决方案”的产品组合成为新的商业模式，公司软件收入占比不断提升，由FY2014占比12%增长至当前的20%左右，在部分解决方案中软件价值占比达到30%-40%。公司推动软件服务从销售模式向订阅模式转型，提升留存率和经常性收入，根据公司业绩会披露，超过10亿美元的经常性收入中50%来自软件。由于软件业务毛利率较高，随着软件收入占比不断提升，公司毛利率逐年显著增长，由FY2014的55.2%增长至FY2021的62.1%。
图表15：Keysight提供从物理层、协议层到应用层覆盖全生态链的测试解决方案 资料来源：公司官网，公司公告，中金公司研究部
PathWave平台打通产品设计到测试全流程，缩短产品开发周期
PathWave平台将设计开发全生命周期的软硬件工具整合于统一流程，解决工程设计碎片化痛点，提升产品开发效率和成本效益。传统的产品设计和开发工作流程中存在大量孤立的设计和测试环节，测试软件缺乏统一标准导致重复性工作，延长产品的设计周期。Keysight于2018年推出PathWave平台，将分离的软硬件工具整合于统一的底层开发架构，整合开发流程中每个阶段所需的仪器硬件和EDA软件，确保产品开发过程中每个环节能够紧密连通和整合，逐渐形成以PathWave平台为核心的全面的软件产品族群。
图表16：Pathwave软件平台功能及发展历程 资料来源：公司官网，公司公告
PathWave平台是一个开放、可扩展、可预测的软件平台，能够在产品开发流程的每个阶段实现快速高效的数据处理、共享和分析。PathWave平台的优势在于开放设计、高连贯性和准确预测能力：1）开放设计：提供开放式应用程式介面（API）让使用者自订功能，可结合厂商或第三方软件或硬件。2）高连贯性：可在本机、云端同时操作，处理整个工作流程的测试资料，节省各开发阶段的转换时间；3）准确预测：能够有效监控并精准获取大数据，提供全面资料分析，提高测试速度。
研发积淀深厚：探索技术“无人区”，Keysight Labs传承“惠普之道”
承袭惠普实验室研发基因，三重研发架构支持First-to-market创新
研发策略多线并行，短期研发与长期布局有机结合。Keysight采用多线并行的研发战略，中央实验室（Keysight Labs）和产品研发部门（Center of Excellence）是公司的研发主体，中央实验室负责研发底层技术，包括半导体工艺、材料科学等，前瞻性布局未来5-10年的技术发展方向；产品研发部门专注于当前或3年之内的技术研发需求。
Keysight实验室历史悠久，聚焦未来创新趋势，探索技术“无人区”。Keysight中央实验室由成立于1966年的惠普实验室发展而来，专注于新趋势、新领域的前瞻性技术探索和研发布局。研究方向上，Keysight实验室前瞻性探索未来行业技术趋势，覆盖关键性技术领域的基础研究和先进开发。实验室拥有世界一流的研究人员团队，在射频和微波、无线、光子学、ASIC 设计、测量科学、分布式测量系统和软件等领域有深厚的专业知识积累。
与领先客户携手，合作创造First-to-market解决方案，促进研究成果产业化。实验室将研究带来的先进技术成果转移到Keysight业务研发团队和开发中心，快速、高效地进行产品开发和商业化，最大限度地提高竞争优势并为客户提供市场领先的解决方案。
图表17：Keysight多线并行的研发策略提供First-to-market的解决方案 资料来源：公司官网，公司公告，中金公司研究部
研发投入稳健增长，领跑下游技术周期迭代
Keysight注重研发投入，确保长期领先于技术周期的发展曲线。公司研发费用自2014年以来维持稳健增长，研发费用率维持在16%左右。我们认为较高的研发投入使得公司的技术布局始终优先于下游技术周期，并在下游需求放量阶段凭借成熟的技术积累把握市场机遇。例如公司早在2014年就开始布局5G无线测试，是最早推出5G设备测试解决方案的供应商之一，公司在5G开发的各个阶段都做出重要贡献。我们看到公司立足技术前沿，持续加码研发布局6G通信、量子计算、人工智能、汽车电子及新能源等技术趋势，有望在新的技术加速落地时快速抓住市场机遇，巩固行业领先地位。
图表18：Keysight立足技术前沿，持续投资新的增长机遇 资料来源：Capital IQ，公司官网，公司公告，中金公司研究部 创新运营模式：组织架构立足客户需求，优化业务结构抵御周期波动
以行业为中心的组织结构：从客户需求出发，从专注硬件产品转向专注解决方案。Keysight自2016年起进行组织架构调整，将经营重点从产品销售转移到行业解决方案销售。目前公司已将产品部门转型为CSG通信事业部和EISG电子工业事业部两大解决方案部门。围绕行业的事业部一方面能够简化运营结构，提升服务效率，另一方面能够立足客户需求，与市场领导者进行合作开发，为关键终端市场提供定制化解决方案。
图表19：Keysight运营结构变革——从孤立的产品部门转向基于行业的解决方案部门 资料来源：公司官网，公司公告，中金公司研究部
高端客户需求周期性波动较小：60%收入来自研发端，客户需求呈现抗周期性特点。公司提供的高规格产品通常应用于客户的研发工作，研发工作通常需要一套更完整的设计和测试产品，因此研发类客户比起制造类客户，更加追求极致的产品性能与指标，价格敏感性较低，且研发类需求周期性较弱。根据公司业绩会披露，商业通信业务近70%的收入来自客户的研发应用，公司整体在研发领域的收入达到60%，并呈现不断提升的趋势。
他山之石
Keysight是历史悠久的电子测量仪器龙头公司，公司成立至今的80多年实现了从射频微波测试到数字示波器的全球化业务扩张，逐渐发展成为“硬件+软件+解决方案”一体化供应商，我们认为其发展历程对我国测量仪器公司有如下借鉴意义：
► 自研芯片是电子测量仪器厂商突破产品性能瓶颈、实现高端化的必由之路。从海外成熟的测量仪器公司的发展经验来看，仪器仪表产品的高端化发展往往基于自主研发芯片的工艺迭代。全球范围内推出100GHz以上超高带宽示波器的Keysight和力科均得益于其领先的磷化铟半导体工艺。目前国内厂商普源精电是唯一推出自主研发核心芯片组的通用测量仪器厂商，公司在长期正向研发中积累了人才与工艺经验的双重优势，有望在仪器仪表高端化进程中领跑国内厂商。
►测试测量仪器有望朝向以软件为核心的模块化方向发展，设计与测试一体化开拓更广阔市场。Keysight不仅在产品硬件指标上单点突破达到极致，也积极布局软件解决方案，逐渐转型为“硬件+软件+解决方案”的综合性解决方案供应商。我们认为通用测量仪器厂商在提供测试测量产品与服务的过程中能够借助广阔的产业链覆盖，在设计与测试的各个环节有深度的insights积累，为发展设计与测试软件工具奠定了良好基础，国内公司应在发展硬件产品性能的同时注重软件布局，提升盈利能力并打开更广阔的成长空间。
► 外延并购快速切入高增长的下游市场，前瞻性布局把握技术迭代黄金期。Keysight历史上通过多次战略收购补全自身软硬件产品实力，快速布局高增长的下游趋势，扩展高价值解决方案的投资组合。我们认为电子测量仪器厂商通过收购能够快速弥补自身技术积累和拓展下游业务范围，国内公司应借鉴海外龙头发展经验，在内生发展的同时根据自身经营需要适时寻求合适标的进行外延投资或并购，提升自身在通用电子测试测量领域的综合能力和业务覆盖广度及深度。
文章来源 本文摘自：2022年11月1日已经发布的《Keysight：传承惠普之道，勇攀测量高峰》 联系人 刘彩萍 SAC 执证编号：S0080122030009 分析员 李学来 SAC 执证编号：S0080521030004 SFC CE Ref：BRH417 分析员 彭虎 SAC 执证编号：S0080521020001 SFC CE Ref：BRE806
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