市场整体延续上行走势，成长板块表现突出。2021H1 A 股市场基本延续了上行走势，但上半 年整体形势却有一定的分化。春节前在“跨年行情+春季躁动”的组合下迎来一轮快速上行； 1 月末央行公开市场操作净回笼资金 2300 亿元，利率快速上行，被市场解读为监管对流动性 管控的“转向”，引发 A 股上行承压；节后全球通胀预期升温，美债收益率快速拉升，十年 期美债收益率突破 1.7%，令高估值板块大幅回调；两会期间由“碳中和”概念引发一轮对能 源、环保、煤炭等板块的逆市拉升。4、5、6 月市场在顺周期、电子、食品饮料、医药生物等 板块的轮动间呈现震荡走势，创业板与上证指数走势基本趋同，但创业板行情更强。截至 6 月 30 日，A 股市场主要指数除上证 50 外上半年全部为正收益，但涨幅差异显著；全球视角 来看，上半年主要经济体指数全部收涨，欧美市场表现强劲。
（二）行业整体表现各异，结构分化
申万一级行业涨多跌少，行业分化较大，顺周期表现强势。上半年顺周期领域延续表现较好， 钢铁、化工、采掘、银行、轻工等涨幅均超 5%，其中电气设备（23.83%）、钢铁（23.62%）、 化工（21.46%）、综合（17.76%）、采掘（17.30%）等涨幅居前；家用电器（-15.59%）、非银金 融（-14.71%）、国防军工（-11.50%）、房地产（-9.01%）、农林牧渔（-7.76%）等跌幅居前。上 半年受国家大宗商品价格快速上行影响，能源领域企业受益明显，叠加“碳中和、碳达峰” 概念，推动能源板块等持续向上，成为 2021H1 表现最佳的领域。2020 年全年涨幅明显的休 闲服务、医药生物、食品饮料等在 Q1 后整体持续下挫，但随后迎来反弹，主要因去年年报 以及一季报业绩亮眼，对行业估值提供支撑。
锂电及医疗概念表现强势，农业概念表现不佳。概念板块方面，次新股指数（151.99%）、锂 电负极指数（67.66%）、纯碱指数（66.88%）、医疗美容指数（61.35%）、盐湖提锂指数（59.72%） 涨幅居前；种植业指数（-26.02%）、生物育种指数（-22.75%）、大豆指数（-21.99%）、黄酒指 数（-18.45%）、保险指数（-18.35%）等跌幅居前。受益于新能源汽车需求旺盛，锂电相关概 念持续获得关注，而医疗服务领域则受益于我国强有力的疫情防控，医疗秩序得以恢复，医 疗服务需求迅速恢复。
（三）市场情绪依然保持较高水平
市场情绪依然较高，北向资金持续流入。上半年两市市场情绪依然保持在较高水平，2021H1 两市周日均成交额 9090.34 亿元，周日均成交量 682.83 亿股，虽然在 2、3 月期间两市量能有 所回落，但随后市场量能又再次攀升，表明市场交投依然较为活跃。北向资金持续流入，上 半年以人民币计共流入 2376.51 亿元，其中沪市流入 962.76 亿元，深市流入 1413.75 亿元；两 融余额持续上行，截至 6 月 30 日，融资融券余额共计 17841.19 亿元，其中融资余额 16281.19 亿元，融券余额 1559.99 亿元。整体来看，2021H1 市场情绪依然保持较高水平。
二、时间维度：市场行情尚可延续，但渐入尾声（一）A 股 ROE 与指数走势相关性高
从历史来看 A 股 ROE 与指数走势相关性高，通常情况下指数略提前于 ROE 见顶。观察自 2005 年以来上证指数与盈利增速的关系发现， ROE 与指数拥有更紧密的相关性。以上证综 指为基准来看，2005 年-2007 年期间，上证指数高点在 2007Q3，而全部 A 股 ROE 高点在 2007Q4；2008 年-2010 年行情期间，指数高点出现在 2009Q3，ROE 高点则在 2010Q4；2013 年-2015 年行情期间，指数高点出现在 2015Q2，全部 A 股 ROE 高点则出现在 2015Q2。从历 史来看，A 股上市公司整体 ROE 与指数表现相关性极高，通常指数会略早于 A 股整体 ROE 见顶。
（二）去年以来 A 股 ROE 持续上行，主要动力来自净利率提升
A 股预计最快四季度见顶，但更大概率将延续至明年上半年。从时间维度上看，2005 年以来 A 股经历 4 轮盈利周期，每轮周期平均持续 13 个季度左右，平均上行周期 6 个季度，本轮盈 利周期若以 A 股净利润同比增速来看，2020Q1 见底，自 Q2 开始反弹至 2021Q1 已连续回升 4 个季度；若以 ROE（整体法，TTM）来看，则 2020Q2 见底，至 2021Q1 已连续回升 3 个季 度。根据历史经验，在时间维度若以 A 股历史平均盈利上行周期测算，本轮盈利上行周期并 未结束，高点最快在今年 Q4 出现。但考虑到随着全球疫苗接种的推进，下半年全球经济复 苏与供给需求共振大概率将延续至明年上半年，有利于我国经济基本面延续复苏，A 股盈利 上行时间或可持续更长。
通过杜邦拆解来看，净利率提升推动本轮 ROE 上行，未来周转率对 ROE 的影响将增强。A 股上市公司负债率整体呈现窄幅波动态势，此外由于 2020 年全球货币超宽松背景，A 股企业 负债率已到达相对高位，企业继续加杠杆率意愿不强，且整体空间有限；一季报显示 A 股上 市公司周转率开始回升，供给转移或将进一步提升 A 股上市公司周转率。此外 5 月工业企业 利润增速显示，行业盈利增速结构分化明显，采矿业利润同比增长 1.36 倍；制造业利润同比 增长 85.2%；电力、热力、燃气及水生产和供应业利润同比增长 23.1%。具体来看上游原材料 业利润继续保持高增长，中下游利润受上游影响压缩程度加深，行业盈利情况分化明显。我 们判断下半年工业企业利润在基数效应逐步消退后仍可保持升势，但节奏将逐步放缓，结构 或进一步分化。因此我们认为下半年 A 股 ROE 核心影响因素仍将是净利率，但在行业盈利 情况分化加剧的背景下，周转率对 ROE 的影响将增强。
（三）下半年全球经济基本面复苏及需求共振为 A 股 ROE 上升 提供动力
1、疫苗接种加速，为全球经济复苏提供保障
全球疫苗接种加速推进，欧美经济修复为外需提供一定保障。海外疫情仍在蔓延，截至 6 月 30 日全球每日新增病例仍在 40 万左右，但欧美等发达国家疫情已经逐步缓解，巴西、印度、 东南亚等国家疫情仍相对严重，单日新增病例呈现居高不下的态势，虽然当前疫苗仍在快速 接种过程中，但受限于疫苗分配与产能问题，发达国家与发展中国家接种进度差距较大。全 球经济恢复与疫苗接种进度高度相关，而医疗资源的局限性影响了不同国家的复苏节奏。下 半年欧美等发达经济体或将率先进入群体免疫，工业和服务业有望迎来加速复苏；而发展中 国家复苏节奏则慢于发达国家。但全球经济复苏形势已相对明确，区别只在于高低或快慢之 分。上半年我国进出口持续保持高景气，海外订单大量转入至我国生产。往后看，下半年随 着疫苗接种的推进，海外复工复产虽会导致部分订单从我国转移，但全球经济复苏共振则会 继续拉动需求端的扩张。中性情景下，欧美国家的经济复苏会继续对我国外需形成支撑。订 单转移并不会直接导致我国进出口大幅的回落，从而拖累国内经济恢复。我国出口链可以长 期保持强盛的根源在于我国全产业链的优势和支撑，全球经济复苏共振则会进一步释放需求 端的空间，叠加海外大规模经济刺激计划仍未完全释放，欧美国家的基建及经济刺激政策会 进一步加快海外需求的释放，预计下半年海外对我国仍有依赖，进出口将继续保持高景气。
2、“供给转移”至“需求共振”，需求端为 A 股盈利上升提供动力
下半年内外需共振为我国工业企业需求端提供保障。下半年随着我国疫苗接种的推进，服务 类消费有望得到进一步释放，叠加基建投资下半年回暖预期，我国内需将继续呈现扩张态势。 从上中下游的产业链来看，上游资源品的涨价因素对中游传导性有所增强，但供需关系下半 年有望改善，资源品持续上升空间或将收窄，因此中游成本端的上升空间有限，而得益于下 游需求端的扩张，中下游利润端将得到一定保障。整体来看我们预计下半年我国宏观经济将 延续复苏，但增速或环比放缓，内外需求端共振为企业盈利提供一定的保障，但上游资源品 价格对利润提升带来一定的压制，环比同样呈现放缓态势。我们认为，下半年 A 股利润增速 仍可支撑市场行情延续，但将逐步步入尾声。整体来看，预计下半年我国宏观经济将延续复 苏态势，但增速环比放缓，内外需求端共振为企业盈利提供一定保障，上游资源品价格对利 润提升带来一定压制，环比同样呈现放缓态势。
三、空间维度：估值收敛，市场上行空间已有限
（一）领涨行业表现强劲，继续上行动能减弱
本轮牛市仍有上行空间，但上行空间有限。回顾历史从 2005 年至今，A 股经历了比较明显的5 轮牛市，第五轮牛市从 2019 年开始延续至今。我们以上证综指为指标复盘五轮牛市，第一 轮从 2005Q2-2007Q3，指数涨幅 501%，PE（TTM）变化幅度达 226.06%，行业呈现普涨格局， 有色金属、非银金融、国防军工领衔，上行持续时间 28 个月；第二轮从 2008Q3-2009Q3，指 数涨幅 101.44%，PE（TTM）变化幅度达 155.69%，行业呈现普涨格局，有色金属、采掘、建 筑材料领衔，上行持续时间 12 个月；第三轮 2014Q1-2015Q2，指数涨幅达 158.16%，PE（TTM） 变化幅度达 152.18%，行业呈现普涨格局，计算机、建筑装饰、钢铁领衔，上行持续时间 15 个月；第四轮 2016Q1-2018Q1，指数涨幅 28.12%，PE（TTM）变化幅度达 30.34%，行业表现 差异较大，食品饮料、家用电器、建筑材料领衔，持续时间 24 个月；第五轮 2019Q1 至今， 指数涨幅达 43.04%，PE（TTM）变化幅度达 28.04%，行业表现差异较大，食品饮料、休闲 服务、电气设备领衔，上行持续时间 29 个月。回顾历史发现，自 2005 年以来的牛市行情， 前三轮市场基本实现了普涨，第四轮是供给侧改革牛市，特征是蓝筹股领涨，而到了第五轮 牛市，自 2019 年 1 月 4 日指数触底 2440 点以来，是目前 A 股持续时间最长的牛市。以每轮 牛市领涨行业来看，本轮牛市领涨行业食品饮料自 2019 年以来已上涨 2.3 倍以上，同时食品 饮料行业估值已达到历史高位，在流动性的约束下，继续向上突破可能性不大。因此我们判 断本轮牛市整体上行空间已不大，更多的将是结构性行情。
（二）下半年通胀与流动性约束，将对 A 股上行带来压力
1、通胀仍对流动性及盈利提升有压力 通胀仍对流动性及盈利提升有压力。自 2020 年以来全球大部分国家经历了经济停滞、流动 性宽松、疫情控制、经济复苏的过程，但在这之后仍有两个阶段到来即通胀与流动性收紧。 得益于我国强有力的疫情防控，我国是全球最早进入经济复苏阶段的主要经济体，目前我国 已位于经济复苏的中后段，即经济复苏与通胀之间。今年以来市场最为关注的焦点就是通胀 问题，上半年我国 CPI 受食品价格拖累维持低位运行，核心 CPI 一季度后有小幅反弹，但依 然维持低位，受食品价格影响 CPI 相对平稳并不会对通胀造成太大冲击；PPI 今年以来则出 现快速上行，主要受到国际大宗商品价格快速上涨的影响。其中有三点核心因素：一是全球 大规模的流动性宽松；二是各国为提振经济而推出的经济刺激计划；三是国际供需关系紧张 及物流不畅。虽然我国已对 PPI 快速上行采取措施，遏制其不正常的快速上涨，但 PPI 依然 对通胀带来较大压力。我们预计 PPI 同比高点或已到，但环比趋势当前仍难以看清。下半年 我国仍将面临较大的通胀压力，虽然当前上游原材料价格上行对中下游传动并不明显，但通 胀的持续，将对中下游利润提升带来更大的压力。因此我们认为随着通胀的持续，下半年行 业利润形势也将出现分化。
2、流动性虽“不搞急转弯”，但整体信用偏紧
国内货币政策“不搞急转弯”，整体运行平稳，下半年信用仍偏紧。整体来看上半年国内市场 仍保持较为充裕的流动性，但增速有所下滑。国内经济复苏尚未见顶，央行多次表态货币政 策将与经济增速相比配，随着我国经济复苏的边际放缓，货币政策收缩方向是较为确定的。 从社融来看，融资规模呈现下行趋势，但中长期贷款高于历史平均水平，说明当前呈现“需 求扩张叠加供给收缩”的格局。我们有两点基本判断，一是国内经济基本面复苏增速下半年 边际放缓；二是 PPI 或继续上行，仍对国内流动性带来压力。基于这两点判断，下半年货币 政策全面转紧的概率较小，应仍会维持“货币供给中性、金融政策偏紧”的特征。综合来看， 下半年货币政策仍将延续“不搞急转弯”的主基调，但随着狭义流动性收敛以及国内经济增 速的放缓，信用仍将偏紧，利率下探空间有限。
（三）A 股估值整体收敛，上升动力主要来源于盈利提升
当前 A 股估值呈现收敛态势，未来行情动力源于盈利提升。经过为期两年时间的估值提升， 当前指数估值所处分位数普遍偏高。今年以来市场估值整体有所回落，行业估值调整更为明 显，市场整体进入估值收敛阶段。根据历史来看，估值通常提前于 ROE，在 ROE 上行周期 阶段中后段，估值已开始呈现收敛态势。我们认为本轮盈利回升已持续三个季度，逐步步入 中后期，而 A 股估值将呈现整体收敛的态势。在此背景下，下半年估值继续扩张概率偏低， 市场将切换至盈利推动行情上行。
总结而言：下半年，A 股估值将收敛，整体呈结构性行情，盈利将是推动行情演进的主要动 力。本轮牛市领涨行业涨幅已达 2.3 倍，且估值已达到历史高位，继续扩张空间有限。通胀 以及流动性对估值与盈利带来压力，市场估值呈现收敛态势，盈利面整体呈上行态势，但环 比或将放缓，结构分化下半年或加剧。我们判断，下半年市场上行空间有限，整体呈现结构 性行情，盈利将是推动行情的主要动力。
四、结构选择：盈利增速决定板块强弱，未来成长股投资机会更佳（一）成长股盈利弹性更强，值得重点配置
随着经济恢复性增长，中小市值公司业绩弹性更高，从结构来看，成长板块更具配置价值。 若以创业板、中证 500、中证 1000 来代表成长股集中的板块，可以发现其净利率回升更快，在剔除基数影响后，创业板净利润表现出高于其他板块的修复速度，而创业板、中证 500 和 中证 1000 也有优于大盘股的修复速度。考虑到下半年全球经济复苏共振，对企业生产经营带 来基础支撑，盈利有望持续上升，在此期间中小盘股业绩修复速度更快。从两年复合增长率、 同比 2019 年增长率、21Q1 季调环比增长率三个维度来看，成长股业绩修复更佳。因此我们 认为中小盘股相对集中的板块及行业更具配置价值。
后疫情期业绩仍有空间，精选高成长股行业。当前市场整体所处环境是盈利上行周期的中段 位置，整体上全部 A 股与指数的 ROE 都未见顶。我们判断在成长性较强的板块其盈利弹性 更大，具有更高的配置价值。从产业链的角度来看，出口链、制造业、消费等仍具有较高的 成长性。其一，受益于全球经济复苏共振，出口链预计全年保持高景气度。其二，消费表现 出极强的盈利韧性，不过消费结构复杂且较大，后疫情期可选消费有较大的盈利修复空间， 而对于必选消费稳健则是最大的优势，此外服务类消费同样将有明显回暖。其三，我国传统 制造与高端制造需求均处于扩张期，需求端的不断上升对后续业绩有较强的保证。下半年全 球经济复苏共振对需求端有所提振，但通胀及流动性压力对行业盈利造成不同影响，精选赛 道与行业将更为重要。
（二）政策支持，提供行业长期发展动力，值得重点关注
布局战略新兴产业，抢占产业发展先机。2021 年 3 月 11 日，十三届全国人大四次会议表决通过了《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要》 （以下简称《规划纲要》），3 月 12 日《规划纲要》正式发布，全文共十九篇、六十五章。我 们曾在年度报告中重点提及了“十四五”规划，此次正式版对比建议稿把产业数字化和数字 产业化变为一个新增的单列篇章，可见国家对未来数字化建设的重视，相关重点产业在云计 算、大数据、物联网、工业互联网、区块链、人工智能、虚拟现实和增强现实等七大领域， 产业数字化转型重点在培育发展个性定制、柔性制造等新模式，培育众包设计、智慧物流、 新零售等新增长点，发展智慧农业等。此外《规划纲要》将创新驱动上升到了新高度，明确 提出坚持创新在我国现代化建设全局中的核心地位，把科技自立自强作为国家发展的战略支 撑。未来科技前沿将重点聚焦在人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物 育种、空天科技、深地深海等领域，同步实施一批具有前瞻性、战略性的国家重大科技项目， 引领相关产业的发展。对比“十三五”来看，新的五年规划更注重科技创新的地位、数字经 济的地位，从发展规划的延续和变化中，选择未来重要产业发展趋势将获得更高的确定性。
“卡脖子”是重中之重，“国产替代链”成五年规划新重点，需重点关注。“十四五”规划首 度写入了类似“加快补齐基础零部件及元器件、基础软件、基础材料、基础工艺和产业技术 基础等瓶颈短板”的表述。自 2018 年中美贸易摩擦以来，我国产业链自主性不高，底层技术 以及高端科技受制于人的风险已经暴露，叠加疫情以来全球产业链的停滞，我国对产业链自 立自强、自主可控的意愿极为迫切。未来确保制造业稳定的发展以及对经济的贡献，加强基 础能力完善产业链将成为必然的举措。
五、扰动变量：海外流动性、中美博弈烈度、全球通胀（一）全球流动性收敛时点
下半年全球美元流动性或边际收敛，为下半年行情带来不确定性。疫情以来欧美等发达国家 持续执行货币宽松政策，释放天量流动性。通过 M2 这一指标来观察，我国是最早开始收缩 M2 的，随后欧美两大经济体在今年上半年同样开始收缩 M2，从货币供应的角度来看，海外 市场 M2 释放已经出现拐点，下半年美国 M2 投放或将下降至 10%以下，预示全球流动性在 下半年或出现收敛。6 月美联储会议虽然暂未提及 TAPER 计划，但上调了美国通胀预期，同 时赞成 2023 年加息的美联储官员已超过半数，这对市场释放了较强烈的信号。我们预计下半 年美联储大概率将开始讨论 TAPER，虽然这并不意味着美联储将马上开始缩减购债规模，但 对市场来说却是相对明确的信号。
美债收益率当前仍保持低位，下半年或将上行。美国十年期国债收益率 5 月出现小幅回落， 但是考虑到当前美国的通胀预期位于历史最高区间，对无风险利率形成压制。美联储近期多 次表示美国通胀是暂时性的，参考美国失业情况，短期来看仍将会对美国无风险利率带来压 制。但是下半年随着美国经济的复苏，或带动美国通胀预期回落，从而使无风险利率出现上 行，但考虑到美联储大概率不会在今年实施 TAPER，整体来看，美债收益率上行空间有限。
（二）中美博弈烈度
拜登对华政策有别于特朗普，但中美博弈态势不变，超预期的博弈烈度将给大盘带来扰动。 拜登政府上台后对华扰动频次提高，但有别于特朗普时期的“简单粗暴”，拜登政府拟定的对 华策略以更老练姿态出现。在科技领域，拜登政府着重针对我国“卡脖子”领域，拜登曾表 示“不会让中国在他任期内成为最强大的国家”；其次拜登政府更注重“价值观”、“人权”等 领域的攻势，自上台后多次在涉港、涉疆领域发难。当前中美博弈已出现新的变化，虽然双 方博弈形势未变，但博弈方式已发生改变。我们曾在年度报告中指出“盲目的乐观预判拜登 就职后中美关系全面缓和是不明智的，不过拜登被认为是传统的“温和派”，拜登当选后中美 斗争烈度会有所下降，合作空间将会逐渐扩大，两国间的直接碰撞会相对减少，意识形态斗 争或将成为趋势”。从拜登上台后的表现来看基本符合前期的预期，同时中美双方在博弈之 外也多了合作的空间。我们认为下半年中美关系在合作层面有望获得推进，但目前两国关系 很难通过短期的会谈或会面而发生改变，因此双方博弈态势不会改变，但博弈会更趋于理性， 烈度较特朗普时期已有所下降。不过需要注意的是中美之间的博弈烈度仍是决定市场风险偏好的重要因素。
（三）全球通胀预期上升
疫情引发全球宽松政策，推升了全球通胀预期上升。疫情爆发以来全球大宗商品价格持续上 涨，去年 3 月以来国际原油、铁矿石、有色金属等大宗商品价格大幅上涨。本轮大宗商品价 格的走高来自于疫后经济的修复，由货币宽松和供给缺口共同造成，此外疫情导致的物流不 畅也造成运费成本的上升，更推动了国家商品价格的走势。虽然美联储多次强调通胀是暂时 的，但美国年初有通胀预期升温而引发的利率上行依然对市场造成较大冲击。往后看，阿根 廷、智利、巴西、非洲等主要大宗商品出口国疫情防控情况将直接影响国际商品价格走势， 从当前来看由于疫苗供给不足造成的供给短缺现象无法得到根本性解决，供给恢复所需的时 间预期延长；全球主要经济体下半年仍将保持相当宽松的货币政策，工业品价格上涨的持续 性或超出市场预期。
六、下半年 A 股配置建议：关注业绩，淡化指数，优配成长
（一）大势研判：淡化指数，关注业绩
大盘上行空间有限，整体呈现结构性行情，重点关注成长板块。我们认为下半年市场整体呈现震荡格局，上下均有矛盾，在这种情况下，赛 道选择将成为预期收益的核心。下半年宏观环境依然偏暖，随着疫苗接种的推进，全球经济 复苏共振将成为大概率事件，同时由于我国疫情防控的先发优势，全球经济复苏将会继续依 赖我国产业链，有助于我国需求端扩张；流动性方面整体保持平稳，“不搞急转弯”是核心基 调，但在融资规模增速趋缓的背景下，紧信用依旧；“十四五”规划重点支持科技创业产业发 展，数字经济、绿色经济、高质量发展政策或密集落地；A 股 ROE 仍将延续上行趋势，很大 可能于明年上半年见顶，在 A 股 ROE 上行后期，估值将收敛，盈利将成为推动股价上行的 核心动力。因此，下半年 A 股投资更应注重结构选择，在政策和盈利的双重加持下，成长板 块更优。市场节奏方面，三季度受益于欧美等发达国家经济复苏，A 股有望延续震荡上行走 势，四季度或受全球流动性收敛预期增强以及盈利环比动能放缓影响导致 A 股波动加大。
（二）行业配置：优配成长，追踪高景气
电子：中美科技博弈和疫情危机打破了全球水平分工的产业链布局，全球产业链格局重塑， 全球化水平分工和区域性垂直整合的生产关系成为未来趋势。面对社会动荡、新冠疫情等全 球性危机，中国制造+科技产业链展现出强劲的抗风险能力，我们认为未来全球产业链的洗 牌，会在垂直分工的方向上，朝着更加多元、更具韧性的方向发展，在 5G 和国产化替代的 驱动下，中国制造+科技产业链的崛起有望重构全球产业格局，中国产业链的韧性将不断加 强。2021 年下半年，国产化替代和物联网时代的技术升级依旧是长期主导逻辑，全球需求回 暖将接替短期订单产生替代转移效应，继续驱动电子行业景气向上。我们认为在下半年盈利 有望成为推动电子市场的主驱动力，看好半导体赛道：受益于消费电子、新能源汽车等市场 需求强劲的功率半导体厂商，及具备实现自主可控的核心公司。
机械设备：中游制造业景气提升叠加下游需求改善，推动制造业盈利持续复苏。我们认为新 兴产业叠加传统制造业共同改善制造业业绩空间。中游制造业较为分散，但电气设备、汽车 等板块受益于行业景气改善，随着下半年全球求经济复苏共振，其盈利空间有望再次提升。 2021 年作为“十四五”规划的开局之年，产业政策的推出有助于制造业的转型升级，进一步 推升工业、精密制造、特高压设备等制造业内部新兴行业的盈利空间，同时传统制造业如汽 车、工程机械则受下游消费影响，进入到景气上升阶段。
生物医药：医药行业长牛，下半年整体优于大市。我们认为医药行业会维持长牛。目前，我 国医保覆盖范围已超 95%，庞大的基数及现收现付制使医保长期存压。因此，近年来我国医 改频频落地，系列政策从药械研发到销售支付进行了全流程多维度的优化；港股 18A、科创 板的推出为小型药械企业和投资人提供了更多融资和退出的渠道，我国已形成了向创新药械 倾斜的营商环境，进入了医药创新大时代。此外由于疫情仍在蔓延，疫情相关标的持续向好； 常规企业在国内疫情防控较好的大环境下可以实现业绩反弹，总体来看行业下半年业绩持续 向好。
（三）主题机会：聚焦“十四五”，布局产业链
能源链：碳中和、碳达峰首次明确写入《规划纲要》。碳中和、碳达峰将成为我国“十四五” 污染防治攻坚战的主攻目标。围绕碳中和、碳达峰，推动经济绿色发展，降低能源消耗将是 未来产业链发展的核心目标之一。《规划纲要》提出加快发展非化石能源，坚持集中式和分布 式并举，大力提升风电、光伏发电规模，加快发展东中部分布式能源，有序发展海上风电， 加快西南水电基地建设，安全稳妥推动沿海核电建设，建设一批多能互补的清洁能源基地。 此外在“碳中和”的加持下，新能源汽车同样将得到更多的支持，当前我国新能源汽车正处 于发展初期，但其已结合多项技术，形成多领域融合发展的态势，预计未来新能源汽车同样 将获得更多的支持。
国家战略科技链：我们认为确定性是配置计算机行业的核心主线，政策导向和产业趋势是奠 定确定性的两大基础，前者是国家意志的体现，后者是业务转型与技术驱动的融合。从政策 导向的维度来看，数字经济是引领新一轮经济周期的国家战略，新基建是数字经济发展的重 要基石，而自主可控为新基建保驾护航；再从产业趋势的维度来看，5G、云计算、人工智能 等新兴技术正在向传统产业渗透融合，率先转型的公司所获得的优势已逐步显现。
补强链：中美贸易冲突叠加疫情冲击，暴露出我国产业链自主性不强的弱点，在产业链自立 自强的核心基调下，未来重点发展我国“卡脖子”领域将成为重点，在国家政策资金的支持 下，半导体产业自主可控和国产化替代成为我国产业崛起的唯一出路。此外国产化替代加速 发展，面对贸易摩擦，行业的自主化将变得越来越重要，在政策和资金的支持下，产业链将 上下游协同发展。我们认为在我国“卡脖子”领域未来将有更多的发展机遇，重点关注基础 制造、高端制造、半导体等领域。
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精选报告来源：【未来智库官网】。
